核心观点

国内股债市场持续低波行情突显黄金“每调买机”价值，建议短期交易以赔率思维为主，高抛低吸进行波段交易，长期配置以胜率思维为主，看好黄金价格在经历短期震荡调整后进一步走出上涨行情。

1、低波动环境突显黄金“每调买机”价值：近期国内股债市场均呈现交投情绪低迷、波动率下降的状态，宏观交易主线缺失或为波动率降低的主要原因。波动率是支撑投资的重要基础，在当前股债波动收窄的宏观环境下，黄金凭借相对更高的波动率，其价值或进一步突显。

2、短期交易看赔率：关税摩擦是驱动本轮黄金价格上涨的主要原因，当前市场已度过初期恐慌阶段，对关税摩擦的定价或已相对充分。结合此前黄金价格所呈现出的上涨-震荡区块链型走势，短期或大概率维持震荡行情，建议贯彻赔率思维，以更具性价比的点位入手交易波段。

3、长期配置看胜率：全球多极化格局或逐步重构，摩擦与冲突或构成主旋律，伴随美元信用或逐步坍缩，黄金在避险方面的价值愈发突显。各国央行对黄金的持续买入构成看多黄金的主力支撑，投资者对黄金的长期看多信念仍较为充足，黄金价格或重现此前30年国债“每调买机”的行情特征，看好黄金价格在经历短期震荡调整后进一步走出上涨行情。

正文

一、低波动环境突显黄金“每调买机”价值

近期国内股债市场均呈现交投情绪低迷、波动率下降的状态。自5月12日中美达成联合声明后，金融市场围绕贸易摩擦进行交易的主线行情暂时告一段落。上证指数于4月7日大跌后持续修复，在接近年线高点时面临一定阻力压制，A股市场于5月7日创下1.51万亿的阶段性成交额高点后，近期呈现缩量迹象，5月28日成交金额仅1.03万亿，连续3日低于1.10万亿。债券市场“双降”落地与贸易摩擦缓和形成一定对冲，10年国债收益率短暂回调后呈边际企稳迹象，但交投情绪走弱导致其日内振幅有所收窄，5月20日至28日期间10年国债收益率日内振幅均在2BP以内。

宏观交易主线缺失或为波动率降低的主要原因。2025年呈现较为典型的宏观交易大年特征，特朗普就任新一届美国总统后无视多边贸易规则挑起贸易争端，引发西方阵营内部动荡，我国秉承以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性的主线方针，AI科技革命助推产业升级。站在当前时点来看，金融市场对上述宏观交易因子的敏感度或有所钝化，在新交易主线出现前，过渡期内交易主线缺失或是导致波动率降低的主要原因。

波动率是支撑投资的重要基础，低波环境下黄金的价值或进一步突显。投资盈利的核心在于价格差，无论交易方向是做多还是做空，价格波动是获取投资收益的前提。近期国内股债市场均呈现波动率下降特征，尤其是债券市场，10年等长久期国债收益率的日内振幅多在2BP以内，交易空间相对有限。配置视角下，近期黄金波动率呈边际上行态势，低波动的宏观环境或进一步突显黄金价值。

二、短期交易看赔率，长期配置看胜率

根据投资期限差异，我们可以将投资划分为短期交易和长期配置两大类，两者的交易策略并不完全相同。同样，对于金融资产价格涨跌的分析框架，我们也可以划分为长期逻辑和短期逻辑两类，当两者共振时市场多呈现趋势性行情，而当两者背离时市场或呈现震荡状态。

短期来看，黄金价格或呈现震荡调整行情，短期交易或应以赔率思维为主逻辑，待价格调整到更具性价比的点位后考虑进行波段交易。

关税摩擦是驱动本轮黄金价格上涨的主要原因，当前市场已度过初期恐慌阶段，对关税摩擦的定价或已相对充分。4月初，特朗普政府悍然挑起全球贸易争端，中美进入互征关税阶段，黄金在此驱动下价格快速上涨，最高一度站上3500美元/盎司的历史性高位。当前时点来看，关税贸易摩擦风险较4月初显著降温，中美达成大超预期的联合声明，关税税率出现大幅降低，美英达成首份框架性协议，为后续其他国家谈判树立模版。美欧贸易谈判虽相对艰难，但在特朗普威胁自6月1日对欧盟加征50%关税后不久，便再度转变口风将起征时间由6月1日推迟至7月9日。整体来看，作为此前推动黄金价格上涨的主要因素，全球贸易摩擦虽不排除仍有反复可能，但短期在中美贸易摩擦缓和的大背景下，相关风险或较为可控，3500美元/盎司的高位压力或相对较大。

黄金价格呈现上涨-震荡的区块链型走势，短期或大概率维持震荡行情。回顾2024年以来黄金价格走势，可以看到其整体呈现出上涨-震荡的区块链型走势，短期拉升之后多跟随一定期限的调整，待充分调整后方才开启下一波行情。具体来看，黄金价格于2024年3月至4月上旬由2000美元/盎司上涨至约2400美元/盎司，后区间震荡至7月；8月至10月由2400美元/盎司上涨至约2800美元/盎司，后区间震荡至2025年1月；2025年2月至4月，本轮黄金价格最高上涨至3500美元/盎司。参考此前两轮调整震荡时期，调整时间整体均为3个月左右，以此外推本轮调整或持续至7月。此外，特朗普此前宣布对等关税暂停90天征收，对应的时间节点同样落在7月9日，届时若关税谈判并未取得理想成果，美国或对其他国家广泛开征对等关税，贸易风险再度升温或成为驱动黄金价格再次上涨的催化剂。

贯彻赔率思维，以更具性价比的点位入手交易波段。技术分析层面上，近期黄金价格近似走出三重顶的图形特征，若不能有效突破，近期或有调整压力。整体来看4月以来本轮黄金价格上涨区间约为3000-3500美元/盎司，核心波动区间落在3150-3350美元/盎司。在短期主线交易逻辑相对缺乏的基础上，我们认为或应更多贯彻赔率思维，在3150美元/盎司以下低点逢低逐步做多，在3350美元/盎司的高点之上逐步减仓，交易点位或是决定盈亏的核心因素。

长期来看，我们认为黄金价格持续看涨的大趋势并未发生实质性变化，长期配置的胜率仍相对较高，或可采取“每调买机”的配置思路，逢调整即逐步建仓。

全球多极化格局或逐步重构，摩擦与冲突或构成主旋律。近年来伴随右倾保护主义思潮持续演变，逆全球化浪潮逐步兴起，特朗普作为保守主义的典型代表，其二度执政为全球宏观政治变局增添了新的不确定因素。相较于拜登政府时期美国更多扮演承担责任、让渡利益的盟友领军人角色，特朗普政府则坚定奉行美国优先和孤立主义，以挑起贸易摩擦的方式悍然透支美国多年积累的“软实力”，加之欧洲多地民粹主义暗潮涌动，地缘政治摩擦风险或处在持续升温过程中。

美元信用或逐步坍缩，黄金在避险方面的价值愈发突显。美元作为与黄金并驾齐驱的避险资产，其价值来源于投资者对美元信用的认可，更深层次的决定因素则是美国独占鳌头的综合国力及统领西方盟友的领导地位。俄乌冲突发生后，美元信用已开始出现裂痕，特朗普政府公然挑战全球贸易秩序则加速了美元信用的坍缩。贸易摩擦后以纳指为代表的美股已接近修复至前高点位，但美元指数却持续下跌，由年初超过110点的高位水平一度跌至约98点，即反映出国际资本对于美元资产的不信任程度有所上升。与此同时，美国财政不可持续危机仍未解除，近期受穆迪下调美国信用评级、日本国债拍卖遇冷等因素影响，20年美债收益率一度突破5%，美债资产对国际投资者的吸引力或也有所减弱。两相叠加，美元的避险价值或持续减弱，黄金作为非主权资产的避险价值愈发突显。

各国央行对黄金的持续买入构成看多黄金的主力支撑。2022年俄乌冲突成为加速全球东西方阵营分化的导火索，基于对主权货币信用风险的担忧，各国央行开始增大黄金买入力度。2025年特朗普政府挑起全球贸易争端，进一步加速全球去美元化。我国央行曾在2024年7月至12月期间暂停购金，但于2025年1月后再度重启，各国央行对黄金的客观需求构成支撑黄金看多逻辑的主要因素。

投资者对黄金的长期看多信念仍较为充足，或重现此前30年国债“每调买机”的行情特征。4月下旬以来黄金价格步入震荡区间，此前各类型投资者大踏步涌入黄金市场的热潮有所降温，但市场仍处于相对温和的多头氛围当中。从COMEX黄金期货持仓量数据来看，除4月1日所在周黄金空头持仓量出现短暂跃升外，其他时期黄金空头持仓量持续稳定在低位水平，多头持仓虽较此前高点出现下降，但仍维持在相对较高的绝对水平之上，或可在一定程度上反映出当前黄金市场看空不做空、等待调整后逢低建仓的多头氛围。我们认为当前黄金市场的看多情绪或与2024年国债市场相似，或驱动黄金价格走出类似“每调买机”的行情特征。长期配置视角下，胜率或是更为重要的考虑因素，看好黄金价格在经历短期震荡调整后进一步走出上涨行情。

三、风险提示

宏观经济政策或发生超预期的边际变化，可能导致资产定价逻辑发生改变，造成债券市场出现调整；

机构行为具有一定不可预测性，当机构行为大幅趋同并形成负反馈时，可能导致债券市场出现调整。

来源：券商研报精选