《基金经理投资笔记》资产配置系列

以配置驭周期，以专业守财富

作者：张浩然 易方达基金资产配置与解决方案部总经理助理、投委会委员、FOF 基金经理

对于全球资本市场而言，2026年4月注定是一个载入史册的月份。

就在几周前，美联储刚刚经历了一场“高风亮节的谢幕与交接”——鲍威尔卸任主席，但他选择留任理事以捍卫美联储的独立性；而接过这把全球流动性“总钥匙”的，是我们的新任美联储主席：凯文·沃什（Kevin Warsh）。

新任美联储主席到底是个“鹰派”还是“鸽派”？为什么他一上台，美债市场的波动率就开始急剧放大？

今天，我们带大家拿着显微镜，从他的政治背景、底层经济理念、面临的现实困境，一直推演到未来的大类资产定价。

01 撕下标签

要预测一个联储主席的政策路径，首先必须了解他的底层基因。

传统意义上的美联储主席，比如伯南克、耶伦，大多是象牙塔里走出来的顶尖学术派。但新任美联储主席截然不同，他是一个极其罕见的“政经两栖动物”。

从我们的深度背调来看，他的职业背景极其复合。他不仅有深厚的华尔街投行背景，更在华盛顿政界拥有错综复杂的人脉网络。他与多位关键政治人物和华尔街大佬保持着密切的联系。这意味着什么？这意味着他的决策逻辑，绝不仅仅是盯着冷冰冰的通胀和就业数据（泰勒规则），他更懂政治博弈，更在乎金融市场的真实体感。

在经济理念上，他是一个纯正的保守派。保守派的核心诉求是什么？是“小政府”、是“财政纪律”、是反对中央银行过度干预市场。所以，从骨子里讲，他是极其反感美联储那张无限膨胀的资产负债表的。

但有意思的是，当我们试图给他贴上“死硬鹰派”的标签时，市场却发现，他在降息问题上又时常释放出鸽派的信号。

这就导致了目前的局面：鹰鸽难辨，市场陷入极度的预期混乱。

02 无解之局——

降息与缩表的极限拉扯

为什么新任美联储主席的态度会如此模糊？因为他一上任，就面临着一个极度分裂的美国宏观基本面和金融系统。这就引出了我们今天直播核心的逻辑推演：新任美联储主席在“降息（价格工具）”和“缩表（数量工具）”上的严重错位。

我们团队得出的核心结论是：新任美联储主席降息的动力，实际上比缩表（QT）更强；但现实中，缩表的实施难度，却比维持高利率更大。

为什么“缩表”很难，且风险极大？

按照保守派的理念，他上台第一件事就应该大举缩表，把美联储的资产负债表降下来。但现实骨感得很。当前美国国债规模犹如天文数字，如果美联储加速抛售美债（缩表），而市场上又没有足够的流动性去接盘，美债市场就会出现极其复杂的流动性风险。

美债是全球资产定价的锚，一旦美债市场流动性枯竭（类似于2020年3月的情形），整个华尔街的杠杆链条就会断裂。沃什深知华尔街的脆弱性，所以，他在缩表问题上“有心杀贼，无力回天”，只能谨小慎微。

为什么“降息”的动力更强？

因为高利率正在疯狂吞噬美国经济的边缘地带。正如我们在4月FOMC会议点评中指出的，美国房地产市场已经被高利率死死压制，企业债务违约风险在暗流涌动。新任美联储主席作为一个懂华尔街的人，他比学术派更清楚“高息维持太久（Higher for Longer）”会导致金融系统的突然休克。

所以，一旦通胀给出哪怕一丝丝的借口，沃什扣动“降息”扳机的意愿，其实是非常强烈的。

总结一下新任美联储主席的政策画像：他是一个“想要收紧流动性总量（缩表），但又不得不试图降低资金成本（降息）”的矛盾体。这种政策组合的矛盾，正是近期市场剧烈波动的根源。

03 破局之眼——

被“外生变量”绑架的货币政策

既然新任美联储主席想降息，那为什么现在还按兵不动？这就不得不提当前捆绑美联储的“最大外生变量”——地缘政治与油价。

在鲍威尔时代的末期，我们就强调过，当前的通胀粘性很大程度上是地缘扰动事件导致的“输入性油价冲击”。对于这种外生冲击，货币政策其实是失效的——你加息加得再高，也管不住红海的危机和中东的导弹。

所以，新任美联储主席现在的经济决策，在很大程度上将因地缘政治因素而变动。我们的判断是：

如果中东局势持续紧张：油价居高不下，二次通胀阴影笼罩，即使想降息也降不了。他只能被迫维持鹰派姿态，让市场继续难受。

如果中东局势出现实质性缓和：油价回落，通胀预期迅速降温。届时，新任美联储主席面临的降息阻力将大幅减小。

在这个阶段，美联储的独立性看似被鲍威尔留任所保护，但实际上，它的政策节奏已经被全球地缘政治深度“绑架”了。

看懂新任美联储主席，不能只看他说了什么，更要看他在当前复杂的政治经济局势下“只能做什么”。他不是传统的鹰，也不是纯粹的鸽，他是一个在债务悬崖、地缘火药桶和华尔街利益之间走钢丝的“现实主义操盘手”。

在这样一个充满变数的新联储时代，放弃线性思维，用极度理性的流动性视角去捕捉资产的错杀机会，或许是我们制胜的关键。

风险提示：基金投资有风险。本文所引用的基金经理观点不构成任何投资建议。