在地缘政治局势紧张叠加油价下跌的背景下，俄罗斯卢布却展现出惊人的反弹。

近日，美国银行数据显示，卢布是2025年以来全球表现最佳的货币。

在经历连续两年大幅贬值后，年初至今，美元对卢布汇率从113一路下探，现已跌至78，卢布汇率已飙升超40%。

卢布此轮走强主要得益于限制性货币政策与严格的资本管制，同时美元走势疲软也为卢布升值提供了支撑。

资本管制与政策收紧

俄罗斯央行（CBR）持续维持限制性货币政策以抑制高通胀，将基准利率保持在20%的高位并收紧信贷。高昂的借贷成本限制了当地企业的进口活动，从而减少了企业和居民对外汇的需求。

复兴资本经济学家安德烈·梅拉申科（Andrei Melaschenko）指出，消费疲软导致进口商的外汇需求下降，进而支撑了卢布汇率，因为银行无需大规模抛售卢布以兑换美元或人民币。

具体来看，2024年下半年，由于预期进口关税上调，进口商采取了激进的采购策略，导致2025年第一季度俄罗斯的电子产品、汽车等消费品库存积压，实际进口需求在2025年显著萎缩。梅拉申科强调，消费降温主要集中在耐用品领域，而该行业在俄罗斯进口结构中占比较高，其需求疲软进一步抑制了进口商的外汇购买需求。

同时，俄罗斯政府要求大型出口商将部分外汇收入汇回国内，并在本地市场兑换为卢布。这一政策增加了卢布的市场需求，从而推动其升值。分析师指出，其中，石油行业成为持续将海外收入兑换为卢布的一大需求来源。

根据CBR数据，今年1月至4月，俄罗斯最大出口商的外汇销售额达到425亿美元，较前4个月（2024年9月至12月）增长近6%。

约翰斯·霍普金斯大学应用经济学教授史蒂夫·汉克（Steve Hanke）指出，货币供应量萎缩同样支撑了卢布汇率。2023年8月，CBR的货币供应量年增长率曾高达23.9%。但自2025年1月以来，该指标已转为负值，目前以每年1.19%的速度收缩。

此外，富国银行经济学家布伦丹·麦肯纳（Brendan McKenna）表示，在美国总统特朗普当选后，市场对俄乌达成和平协议的预期增强，提振了市场情绪。对俄罗斯经济重新融入全球体系的预期，正推动部分资本回流至卢布计价资产。

看跌美元预期升温

美元走势疲软为卢布升值提供了额外助力。特朗普政府4月推出的超预期关税措施，打破了年初市场对美元的乐观预期，引发美元抛售潮，CBOE美元波动率指数等衡量市场波动的指标飙升，美元指数跌至2022年以来新低。

数据显示，美元迎来自1974年以来最差的年度开局，年初迄今累计暴跌约9%，仅4月单月跌幅就达4.5%。

在外汇期权市场，投资者正加码买入美元看跌期权，释放出美元可能进一步走弱的信号。与此同时，多个货币对风险逆转指标定价仍维持在多年高点附近，凸显出市场对美元的持续看空情绪。

Optiver外汇期权部门主管蒂姆·布鲁克斯（Tim Brooks）表示，总体而言，外汇期权价格持续显示美元面临较大的进一步走弱风险。目前市场尚未出现单一的大规模头寸，但投资者对美元看跌期权的需求达到了前所未有的程度，远超同期对平价期权或美元看涨期权的需求。

芝加哥商品交易所的期权数据显示，无论是整体市场，还是大多数主要货币，对美元看跌期权均吸引了强劲需求。该集团外汇期权部门主管克里斯·波维（Chris Povey）指出，5月美元看跌期权交易量占外汇期权交易总量的比例超过59%。

景顺亚太区全球市场策略师赵耀庭对《国际金融报》记者表示，外国投资者对美元计价资产的少量再分配，以及美元作为“避险”资产吸引力的减弱，似乎正在推动美元近期的下跌。如果投资者开始平仓或对冲其涉及美元的头寸，可能会触发“雪崩风险”，导致汇率突然且大幅的波动。这可能会导致外汇市场的波动性增加，或可能预示美元在全球经济中的角色发生变化。从长远来看，美元作为全球主导货币的衰落，源于市场对美国信誉的信心不断恶化。

值得关注的是，近期多家国际投行发布的下半年经济展望也看跌美元。摩根士丹利表示，到明年年中，美元将跌至新冠疫情期间的最低水平；高盛集团表示，如果关税措施受阻，华盛顿寻求其他收入来源的努力可能会对美元造成更大的负面影响。