赵建、金超(赵建 系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员)

前言

特朗普与美联储的降息博弈牵动市场神经，7 月 CPI 数据暂缓和了双方分歧，却难掩深层矛盾。

这场交锋并非孤例，百年间美国总统与美联储的角力不断，核心始终围绕美联储独立性—— 这既是美元信用的基石，也是政治与货币纪律的博弈场。

本文回溯历史，解析美联储独立基因的由来、制度保障及历次冲突启示，为看清当前金融走向、调整资产配置提供关键视角。

正 文

自特朗普上台以来，就对拿着专业独立性说事的几个政府部门不满，其中最为不满的恐怕就是掌控世界货币与金融命运的美联储。特朗普已经在多个场合对美联储及其主席鲍威尔横加指责，抱怨其不尽快降息，甚至扬言要炒掉主席鲍威尔，只无奈美联储的独立性受到法律保护，大总统也不能为所欲为没有规矩。不过投资者对两人的恩怨情仇倒是乐此不疲，时不时围绕着降息概率和两者的关系进行交易，市场波动性陡然升高。

随着美国7月CPI数据的公布，局势发生了较大的变化，天平开始向降息概率大幅增加倾斜。7月美国CPI同比上涨2.7%，低于预期的2.8%，核心CPI同比虽达3.1%但未加速恶化，使得联储鸽派预期明显得到强化。数据公布后，市场对美联储9月降息概率的预期飙升至超90%，更预期年内降息幅度或达到甚至高于50基点。可以说，7月美国的通胀数据有点“鬼使神差”、“恰逢其时”，暂时缓和了特朗普与鲍威尔之间的分歧，双方都有了台阶可下。加上顺应了市场，可以说是皆大欢喜。

可以预想，未来一段时间金融市场的走向，将继续围绕着美元降息的节奏展开。而美元降息的节奏，当前来看又取决于特朗普与美联储的博弈。好戏才刚刚开始。而要看清楚这场戏的“后果”，有必要回头看一下它的“前因”。没有无缘无故的爱，也没有无缘无故的恨。最近一百年的历史上，美国总统与美联储之间的明争暗斗、恩怨情仇，绝不是第一次，也不是最后一次。

一、美联储独立性：美元信用的核心支柱

美元信用的实质是制度信用，美联储独立性保障了美元价值的可预期性，使全球愿意持有美元资产。独立性受损意味着美元将从全球“价值锚”转化为国内“政治筹码”，其信用根基必然松动。若美联储独立性丧失，沦为政治工具，那美元信用将随之崩塌，世界储备货币多元化进程将加速，美元全球公共品属性也将随之逐步瓦解。联储独立性的重要性也可从历史教训与市场反馈两方面得以体现。

（一）历史深刻教训

1971年尼克松施压美联储主席伯恩斯维持低利率，导致1973-1982年“大滞胀”，峰值时通胀高达15%，失业率超过10%，美元指数暴跌30%。而沃尔克自1979年开始，顶住政治压力，大幅加息治理通胀虽引发了短暂衰退，但却重塑美元信誉，也奠定了1980年代美国经济繁荣的基础。

（二）市场自有公论

2025年4月特朗普威胁罢免鲍威尔后，美元指数在其上任后百日下跌9%，投机性空头仓位创历史新高。德意志银行测算，若鲍威尔被强行撤换，美元24小时内或暴跌3%-4%，美债收益率飙升30-40基点。这种敏感性源于市场对政治干预的深度恐惧——土耳其央行2024年因总统干预降息后，里拉单月贬值30%也是很好的明证。

二、美联储的成立背景与制度演进：独立性的历史基因

美联储1913年的诞生，是美国对金融自由化代价的反思，成立法案的起草者清醒认识到，若货币政策受短期政治裹挟，央行将重蹈此前覆辙。首任主席哈丁更是直言：“我们的使命是抵御通胀与通缩的瘟疫，而非取悦政客”。

可以说，美联储的制度设计深刻烙印着历史教训与文化基因：一是历史创伤，1836年第二合众国银行关闭后，美国陷入80年无央行状态。1893年金融危机导致500余家银行倒闭，1907年海因茨投机案引发连锁挤兑，J.P.摩根被迫私人注资2500万美元救市。这些危机都暴露了分散银行体系的最大弱点，缺乏最后贷款人机制，在没有制度性兜底的恐慌螺旋中，流动性危机会频繁发生。

二是文化基因，美国政治传统中对集权的恐惧根植于建国历程，这不仅体现在国家治理的三权分立以及联邦与州的分权制衡，也体现在对资本控制全国金融命脉的恐惧上。这种文化就催生了美联储的独特架构：分权制衡，12家地区储备银行分散治理权力，避免华盛顿集权；公私混合，储备银行由会员商业银行持股，既吸纳市场经验又防范财阀垄断；超长任期：理事会14年任期错配跨越多届政府，确保政策连续性；表决权多元化，FOMC12票表决权中，7票属于联储理事，纽约联储行长永久占1票，其余4票由11家地区银行行长轮值，既防止行政权垄断，也规避了地方利益的挟持。

为了保证机制设计独立性的落实，美国随后在法律保障领域进行了一系列机制建设，构成了美联储独立性的四重防火墙，建立了抵御政治干预的硬性屏障：

1，人事任免隔离

根据《联邦储备法案》第10条，总统仅能以“渎职或重大过失”罢免理事，政策分歧非合法理由。1935年最高法院在“汉弗莱执行人案”中明确：总统不得因政策理念不合，解雇联储官员。鲍威尔任期至2026年5月，特朗普即便威胁，目前也无法提前对其解职。

2，财政-货币隔离

《1935年银行法》禁止美联储直接购买国债（即财政赤字货币化），政府融资需通过公开市场操作。2020年疫情期间，财政部需设立SPV（特殊目的实体）承接企业债，再由联储间接购买，正是基于此法律隔离。

3，司法克制

美国法院对联储专业决策保持司法克制。1984年“雪佛龙案”确立原则：当法律条文模糊时，应尊重行政机关的专业解释。2022年第五巡回法院在“得州诉美联储案”中，也驳回了对加息的诉讼，认为货币政策属于联储专业裁量权，法院无权以经济偏好替代技术判断。

4，资金自给

美联储运营依赖持有证券利息及银行服务费，同时还会向财政部上缴利润。这种自筹资金模式规避了国会拨款可能带来的政治挟制，确保政策自主性。

三、历史冲突启示录：政治周期与货币纪律的百年博弈

回顾美联储的百年历史，其与总统的政策冲突并不少见，尤其是在外部战争、总统换届等时期发生的最多，本质是反精英主义与技术官僚的冲突、是短期利益与长期稳定的冲突、是政治利益与国家利益的冲突。

比如，1965年约翰逊总统要求美联储维持低利率，以支撑越战财政支出时，联储主席马丁与总统约翰逊间爆发的矛盾。

1972年，尼克松为赢得连任，要求美联储维持低利率，以刺激经济增长。由于私人原因及国内外政治因素，时任联储主席伯恩斯最终选择妥协，将联邦基金利率从1971年的9%降至1972年的3.5%，货币供应量激增。宽松政策最终虽助力尼克松连任，但却很大程度上引发了1973年石油危机后的恶性通胀，美国陷入了十年滞胀期，美元兑黄金体系彻底瓦解。

1980年代初，沃尔克为抑制大通胀，大幅加息并紧缩银根，联邦利率一路从11%飙升至超20%，并引发了经济的阶段性衰退。而1982年，里根政府为赢得连任，十分需要经济复苏，所以对美联储政策强烈谴责并抵制，甚至策动企业界施压，强迫美联储降息。但沃尔克最终顶住了压力，使得通胀随后很快从近15%降至3%，奠定美国十年繁荣基础。

2018年以来，特朗普为保持经济增速，降低债务成本并赢得连任，多次与鲍威尔爆发政策观点冲突，甚至以解雇相威胁，对鲍威尔进行人身攻击与公开羞辱。而鲍威尔则坚守《联邦储备改革法》规定的通胀与就业“双重使命”，拒绝为短期政治目标牺牲经济稳定，并援引《联邦储备法案》抵抗总统压力。虽然鲍威尔成功抵制住了特朗普的政治胁迫，但美联储独立决策机制的顺畅性已遭遇了系统性侵蚀。

对于政府与美联储之间的矛盾，究其原因可能有以下几方面：一是时间维度错配：总统关注4年选举周期，需短期经济数据巩固选情，降低执政难度。联储则专注超10年经济周期，十分警惕政策反复引发的信誉损耗，深刻担忧重蹈历史覆辙。

二是债务货币化诱惑：美国国债规模达36万亿美元，利息支出已超国防预算成为第二大支出仅次于社保支出。而每当国债/GDP比率超过100%，总统干预央行政策要求降低融资成本的冲动就会显著上升，这实为延缓债务危机爆发的政治策略。

三是美元全球公共品与国内政治的冲突：美元作为全球储备货币，要求美联储兼顾国际金融稳定，而总统作为本国政府首脑最优先回应的是本土民粹诉求，维护美元全球公共属性的要求则相较更靠后。

回看当下，CPI数据缓和与降息预期增强，虽为鲍威尔与特朗普的矛盾提供战术缓冲，但根本性分歧未解。美联储独立性作为美元信用的制度基石，其存续不仅关乎美国经济稳定，更是全球金融体系公共品可持续性的关键保障。从美联储百年历程看，政治干预央行之日，往往也是货币信用塌陷之时。若联储独立性防线失守，沦为政治为所欲为的工具，美元的国际信用以及基于其上的整个金融资产系统都将会遭到毁灭性打击。从这个意义上，投资者的资产组合中美元资产的比重需要进行调整，多元化配置仍然是应对这个动荡不安世界的有效对冲策略。