导读

央行独立性传统上被视为货币政策可信度的制度基础：在不受短期政治干预的条件下，以物价与金融稳定为优先目标制定政策。2025年，这一议题重回以全球金融稳定为中心：主要经济体关税再起、风险资产在高估值区间内波动、财政僵局引发美国政府停摆并干扰关键数据发布，黄金在避险需求下显著上行，稳定币与大型平台的金融功能外溢。IMF在最新《全球金融稳定报告》中指出，独立性受压将通过通胀预期、主权融资成本、资产估值与非银部门风险的传导，转化为系统性稳定问题本身。学术研究也表明，较高独立性往往与较低通胀相伴，但在财政主导或政治干预加剧时，这种联系会减弱。本文结合海外主流媒体和现有文献聚焦梳理“独立性—可信度—稳定性”的因果链条，分析其在美国经验、宽松争论与稳定币兴起三条线索中的现实表现。

01

为何IMF把央行独立性上升为金融稳定议题

根据IMF《全球金融稳定报告》中的描述，其对于央行独立性现状的关切并非制度偏好，而是基于一个朴素的逻辑：当市场相信央行把物价与金融稳定放在首位，未来的利率走向更容易被理解，资产定价也更稳健；反之，如果市场怀疑政策会迎合短期目标，债券、股票与汇率的风险溢价会同时上扬，价格与流动性可能放大彼此的波动[1][2]。这种信任的预期变化，在高杠杆与高估值的环境里往往是突然切换而不是慢慢转变。

现有文献也支持IMF报告中的观点。例如，Alesina & Summers（1993）发现，独立性与低通胀之间存在稳健联系，而且并未明显影响增长[3]；Dincer & Eichengreen（2014）指出，独立性与透明度的提升，有助于稳定社会对未来物价，从而减少政策不确定性带来的额外成本[4]。Sargent & Wallace（1981）进一步提醒，如果财政赤字与债务约束把货币当局捆绑住，即便名义上独立也难以单靠加息来稳定通胀预期[5]。这些观点也佐证了IMF的重点：独立性既是法律和法规上的结果，更是市场每天都在重新定价的变量。因此，独立性在今天更像一种“声誉资本”，是央行在不同情境下做出一致取舍的历史记录。市场看的未必是一次决策本身，而是若干次决策背后是否有连贯的制度逻辑。

02

美国启示与制度摩擦：冲击下的独立性测试

综合金融时报的系列报道，2025年的美国把这条因果链条展示得尤其清楚。一方面，围绕利率路径的公共讨论延伸到了领导层安排与政策取向，这使得独立性被更直接地纳入资产定价框架[6][7]。另一方面，预算僵局导致部分政府部门停摆，一些关键统计（如就业与通胀细项）发布受到影响，“数据依赖”在操作层面被动收缩，政策沟通的难度随之上升[8]。与此同步，路透社则提醒黄金价格走强成了市场紧张情绪的代理指标：它传达的并非单一指标变化，而是一篮子不确定性的综合反映[9]。

在这种环境中，央行的政策一致性成为市场聚焦点。美联储副主席杰斐逊（10月3日）强调“双重使命”与“数据依赖”，并公开承认现实中的两难：通胀仍高于目标、劳动力市场有降温迹象、关税可能推升部分价格，政策需要在这几股力量之间平衡，而不是单向度地救市或抑制通胀。这一表述的关键在于美联储想要传达的取舍逻辑：未承诺的宽松是因为更大的劳动力市场下行风险，在于化解公众对于央行行为的政治化解读。因此，在多方面冲击面前（政治争论、数据缺口、市场紧张），独立性最脆弱的时刻往往不是利率决议当天，而是公共叙事对政策目标排序的再定价。央行若能持续把政策发布的判断依据形成逻辑，哪怕短期引来争议，长期看也能稳住声誉资本。

03

宽松取舍与宏观审慎

当经济动能放缓、失业率边际回升、财政负担沉重、资产价格对利好高度敏感时，尽快宽松的主张容易占上风。这一主张强调短期的缓冲效果：利率下调可以减轻融资压力，给估值以时间，避免市场情绪过快恶化。然而，IMF、路透社以及金融时报则提醒另一面：如果在通胀尚未牢固回到目标、资产仍处高位时就释放过多宽松，市场可能把此举解读为央行在保护风险资产，从而把未来的调整积累为一次性更大的波动[11][12]。把这一点放在政策上去理解，就是要明确“短期稳金融”和“中期稳物价”的任务边界。许多国家的经验表明，除了利率，还有一条金融稳定的辅助手段：宏观审慎策略可以在顺风时期建立缓冲、在逆风时期释放缓冲，尽量让信贷不至于突然抽紧，让融资成本的变化不至于被放大。这样做的好处在于分担央行在逆周期时的压力，有利于维护央行独立性。

04

稳定币、支付主权与央行边界

稳定币之所以进入央行独立性的讨论是因为它触碰了央行影响力的基本：在日常生活中被作为支付工具的载体将深刻影响资金的流向、速度与安全边界。私人机构发行的稳定币承诺随时一比一兑付，如果规模足够大、使用场景足够广，它们将代替一部分银行在活期储蓄中扮演的角色。这在平时虽然提高了支付效率，但在紧张时刻也可能形成压力：一旦用户担心储备的安全与流动性，集中赎回会倒逼发行方抛售持有的短期资产，短端利率与融资成本瞬间抬升，压力沿着资金管道传给货币基金、经纪商，最终影响银行与国债市场[13]。

各经济体的立场因此有所差异。据金融时报和路透社的报道称，美国更多从如何把它纳入美元生态并可控出发，强调高质量储备与透明度；欧元区担心美元稳定币在本区域成为事实上的常用支付媒介，从而弱化欧元在本地的主导；中国则倾向于避免出现与官方体系并行的稳定币网络[14][15][16]。这些差异的共同核心，是对支付主权与政策传导的看重：如果人们日常的支付结算越来越不经过央行体系，央行即便还能设定利率，影响实体经济与金融市场的链条也会变得更长、更慢、更不确定。

国际清算银行的研究对于稳定币的角色和边界主要有两点介绍。第一，稳定币本质上是一种“类似存款的承诺”，它是否稳定，取决于背后资产是否安全、是否容易变现、是否隔离于运营风险、信息是否透明。第二，央行数字货币（CBDC）的讨论，与其说是为了替代一切，不如说是为了保留一个高效统一的公共支付系统：让社会在需要时，总能有一条可验证、不中断、全国范围可用、并与国际清算互通的支付渠道。CBDC需要在普惠、隐私与风险之间取得平衡，避免对银行造成不必要的冲击[17][18]。

因此，稳定币与央行独立性的关系，不是是否被允许的简单选择。只要稳定币继续扩大应用，央行就必须在两方面建立清晰叙事：一方面，让公众明白私人支付工具为何需要透明、可核查、能兑付；另一方面，解释公共支付系统为何重要以及与市场如何衔接。当这两点讲清楚时，稳定币不必被视为央行独立性的威胁，反而可以成为支付体系多层次结构中的一环——前提是，它们不会在关键时刻夺走对金融条件的基本掌控权[19]。

05

结语

央行独立性正在被市场当作稳定性的可交易指标。在政治争论、数据缺口与市场紧张叠加的时期，这个指标的好坏取决于央行能否把政策取舍逻辑讲清楚，并在更多场合下以前后一致的优先序做决定。宽松与否不该被看成单一的决定，而是与宏观审慎工具的安排同向而行：一个负责争取时间，一个负责稳定趋势。至于稳定币，它让对央行独立性的讨论从利率操作扩展到支付与清算的主导权。真正的挑战不在于技术本身，而在于获得公众对于将把一部分支付能力留在可验证的公共轨道上的理解。总的来说，央行的独立性正在受全球经济下行冲击的影响，注重政策叙事逻辑的前后连贯、提前设置宏观审慎缓冲垫、以及明晰私人支付边界和规则是保护央行独立性不受影响的有效方法。

参考文献

[1] International Monetary Fund. “Global Financial Stability Report: Shifting Ground beneath the Calm.” October 2025.

[2] Monitoring Desk. “IMF warns loss of central bank independence could lead to instability.” Profit. July 29, 2025.

[3] Alberto Alesina, Lawrence H. Summers. “Central Bank Independence and Macroeconomic Performance.” Journal of Money, Credit and Banking 25(2), 1993.

[4] Nergiz Dincer, Barry Eichengreen. “Central Bank Transparency and Independence: Updates and New Measures.” International Journal of Central Banking 10(1), 2014.

[5] Thomas J. Sargent, Neil Wallace. “Some Unpleasant Monetarist Arithmetic.” FRB Minneapolis Quarterly Review 5(3), 1981.

[6] Claire Jones. “Can the Fed stay independent under Trump?” Financial Times. July 9, 2025.

[7] Toby Nangle. “How independent is the Fed anyway?” Financial Times. September 24, 2025.

[8] Philip N. Jefferson. “Economic Outlook and the Fed’s Monetary Policy Framework.” Speech by the Vice Chair of the Federal Reserve, October 3, 2025.

[10] Carsten Detken, Hannah S. Hempell, Mara Pirovano. “Macroprudential and monetary policy interaction: the role of early activation of the countercyclical capital buffer.” ECB Macroprudential Bulletin 31, August 2025.

[11] Raghuram Rajan. “Could central banks ease too much?” Financial Times. October 17, 2025.

[12] Pete Schroeder. “IMF warns of rising odds of ‘disorderly’ global market correction.” Reuters. October 14, 2025.

[13] Gary B. Gorton, Jeffrey Zhang. “Taming Wildcat Stablecoins.” University of Chicago Law Review 90, 2023.

[14] Olaf Storbeck, Claire Jones. “US and Eurozone central bankers divided over stablecoins.” Financial Times. September 29, 2025.

[15] Financial Times. “The new stablecoin regime.” October 1, 2025.

[16] Reuters. “Chinese tech giants pause stablecoin plans after Beijing steps in.” October 19, 2025.

[17] Claudio Borio. “The financial cycle and macroeconomics: What have we learnt?” BIS Working Papers No. 395, 2014.

[18] Òscar Jordà, Moritz Schularick, Alan M. Taylor. “When Credit Bites Back.” Journal of Money, Credit and Banking 45(s2), 2013.

[19] Raphael Auer, Rainer Böhme. “The technology of retail central bank digital currency.” BIS Quarterly Review, March 2020.

选题：海外宏观经济选题组

撰稿：吴益民

监制：崔洁、李婧怡

版面编辑｜周佳敏

责任编辑｜李锦璇、阎奕舟

主编｜朱霜霜