编者按：近日，中国人民大学经济学院原常务副书记、全球领导力学院学术委员会委员王晋斌在“中国宏观经济论坛CMF”微信公众号发文指出，如果按照目前预测的美国经济仍以超出潜在产出水平增长，通胀就会继续约束美国的政治性降息。市场对美联储独立性声誉的期望也会约束美国的政治性降息。而如果技术泡沫出现了一定程度的破灭，投资者情绪下行引发投资消费下行，2026年美联储或会出现超出目前预期的降息幅度。现将文章发布如下：（全文约3000字，预计阅读时间8分钟）

通胀与就业之间权衡依然是2026年美联储面临的核心问题。2025年12月中旬美联储《经济预测摘要》预测的中值数据显示，2026年美国经济增速2.3%，通胀率（PCE）2.4%，失业率4.4%，联邦基金利率3.4%。

2025年9月美国国会预算办公室（CBO）的经济预测数据显示，2026年美国实际GDP增速2.0%，通胀率（PCE）2.7%，失业率4.4%，十年期的美债收益率4.2%。

依据Blue Chip Survey of Professional Forecasters（December 18, 2025）提供的预测均值，2026年美国经济实际GDP增速1.9%，通胀率（CPI）2.9%，失业率4.5%，十年期的美债收益率4.1%。

IMF在2025年10月份《世界经济展望》中预测2026年美国实际GDP增速2.1%。OECD在2025年12月份《经济展望》中预测2026年美国经济增速1.7%，通胀率（CPI）3.0%。

从上述重要机构近期的预测来看，2026年美国经济将保持在略超潜在产出水平1.8%的增速，失业率保持在4.4%左右的水平，而通胀率在2.5%左右的水平。整体上，2026年美联储依然面临着在就业和通胀之间艰难权衡。

如果站在就业优先的立场上，考虑到2025年11月失业率为4.6%，那么按照美联储当前预计，2026年存在1次降低的空间，这低于目前市场预期的有2次降息的空间。

如果站在通胀优先的立场上，考虑到目前的通胀率（PCE）仍然在2.7%-2.8%的水平，就难有明确的降息路径指引。上述预测表明2026年十年期的美债收益率依然高达4.1%，应该是对通胀预期以及降息力度不能过于乐观的结果。

此外，我们仍然需要关注三个影响就业和物价的重要因素。

首先，能源与食品价格。依据美国能源信息署（EIA）在2025年12月9日的预测（Short-Term Energy Outlook），2026年ICE布油价格55美元/每桶，相对于当前约61美元/桶的价格，还有近10%的跌幅，天然气零售价格也有3.5%的跌幅。2025年WTI原油价格全年下跌10.8%，ICE布伦特原油价格全年下跌7.9%。依据国际粮农组织（FAO）的数据，截至2025年11月，全球食品价格指数从2024年12月的127.3下降至125.1，2025年全球食品价格指数总体基本稳定。世界银行在2025年中的《商品市场展望》预测2026年全年食品价格平稳或微降。

其次，美国居民的财富效应。依据2025年11月美联储公布的《美国金融账户》（Financial Accounts of the United States）数据，截至2025年2季度，美国家庭和非营利组织的净资产增至约176.3万亿美元，相较于2024年底的约170.9万亿美元增加了约5.3万亿美元。2022年美国家庭和非营利组织的净资产约为144.9万亿美元，至今已经增加了31.4万亿美元，美国居民净财富增加带来的财富效应是导致美国通胀韧性的重要原因。2025年道琼斯、纳斯达克和标普500指数分别上涨了约13%、20%和16%。根据美国联邦住房金融署（FHFA）和S&P Cotality Case-Shiller全国房价指数数据，2025年美国全年房价同比涨幅约为1.4%至1.7%，为2012年以来年度最低涨幅。

2025年美国居民的财富效应主要是靠股市推动的。依据WIND数据，截至2025年12月31日，标普500、纳斯达克和道琼斯的市盈率（P/E）分别为29.18倍、41.35倍和30.64倍，相较于2021-2024年的年度均值分别上升了17.1%、6.6%和15.3%；标普500、纳斯达克和道琼斯的股息率分别为1.09%、0.59%和0.86%，相较于2021-2024年的年度均值分别下降了21.7%、21.6%和37.7%。因此，美国股市的估值处在高位，未来成长的边际空间被显著压缩。

最后，关税的不确定性。2025年10月IMF（WEO）的数据显示，美国对世界的有效关税率（Effective Tariff Rates）从2024年底的2.7%上升至2025年10月的18.8%，2026年美国关税如何调整存在不确定性。

综合以上因素，可以认为，能源食品价格和关税对物价的冲击边际减弱。美国股市的估值处在高位，房地产价格也处在高位，财富边际效应改善的空间也不会足。

依据经济学人智库（Economic Intelligence Unit，EUI）的数据，尽管2025年全球不确定性和经济政策不确定指数显著上升，但全球情绪指数尚处在比较高的位置，这可能新一轮的全球技术创新有关。这一轮以AI为基础的技术变革应该是长技术周期，是全球经济结构转型杠杆的支点。从增长视角来看，或会对世界经济产生持久的正向冲击，这也是维持全球投资者情绪指数的重要基础。

美国总统特朗普曾多次抱怨美联储降息太慢，随着美联储新主席的候选人逐步登场，“忠诚”于特朗普的候选人，还是希望保持美联储独立性的候选人，还是在两者之间较好平衡的候选人最终获得美联储新主席提名，目前市场还无法给出确定性的判断。

无论如何，（1）如果投资者情绪不发生显著逆转，美国通胀走势会趋缓，但投资者情绪还会支撑投资和财富效应，支撑劳动力市场。如果按照预测的美国经济仍以超出潜在产出水平增长，通胀会继续约束美国的政治性降息。如果技术泡沫出现了较大程度的破灭，投资者情绪下行引发投资消费下行，2026年美联储或会出现超出目前预期的降息幅度。（2）如果希望保持美元币值稳定，尽力不破坏美联储独立性的市场声誉，美联储独立性声誉也会约束美国的政治性降息。

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