由于资产质量更稳健、资本缓冲更充裕，大型银行分红意愿与分红能力的可预见性更强。

杨练/文

回顾2025年银行板块行情，受市场风格影响阶段性特征明显，上半年持续上涨创新高，三季度调整、四季度修复。从子板块看，国有大行表现更好；受益于险资的持续流入，港股银行表现亮眼。

2025年以来，中信银行指数上涨11%，跑输上证指数5个百分点，涨幅排名中信行业第19位。节奏上大致分为三个阶段：

第一，上半年市场避险情绪较强，银行板块占优、连续上涨创新高。年初至7月10日，板块累计涨幅为22.7%，跑赢上证指数18个百分点，领跑各行业。

第二，三季度市场风险偏好提升，主动基金大幅流出银行板块，叠加债券收益率持续上行引发市场对银行业绩的担忧及股息率吸引力下降，银行板块整体回落。7月11日—10月9日，银行指数下跌13.9%，跑输上证指数26个百分点。

第三，四季度市场风格再平衡，逐渐进入年末中期分红布局期，银行板块止跌回稳。10月10日—12月12日，银行指数上涨5.1%，跑赢上证指数6.2个百分点。

细分板块来看，2025年上半年，中小银行表现更好，股份制银行、城商行、农商行最高涨幅分别达28.1%、22.4%、21.7%。四季度防御逻辑下国有大行走出独立行情，区间最高涨幅达16%。

从个股来看，得益于险资的持续流入，港股银行表现更加突出。2025年以来，香港上市银行累计涨幅为28.5%，跑赢A股上市银行17.5个百分点。涨幅排名前20个股中，有16家为港股银行。年内险资举牌的农业银行A股、中信银行H股、农业银行H股、招商银行H股、建设银行H股涨幅均超20%。

尽管银行股红利行情底色仍存，但2026年银行投资逻辑确定性有所收敛。虽然利率下行遇阻，但银行股息率相较10年期国债收益率的溢价仍处于高位，资产配置视角仍具备显著的相对优势。随着重点领域风险化解与资本夯实筑牢风险底线，银行分红连续性和稳定性体现的类债资产属性仍然有效。

伴随着资本市场较大力度的政策支撑，长线配置型需求与ETF的被动流入是中长期趋势。在利率下行遇阻、资本市场改善的背景下，资产荒明显缓解，红利行情将告别普涨，市场将更加重视确定性。大型银行由于资产质量更稳健、资本缓冲更充裕，其分红意愿与能力的可预见性更强。

历史经验显示，春节前银行指数高胜率特征（胜率大于80%），是市场风格趋于均衡、保险“开门红”资金配置、政策发力带来信贷“开门红”数据表现较好等多种因素共同驱动，过去10年，申万银行指数仅在2020年疫情扰动下既没有绝对收益也没有超额收益。

展望2026年，随着保险资产荒延续，“开门红”资金配置高股息个股意愿仍有较大概率，由此判断春季躁动主线明确前均衡风格依然是较优策略，2026年银行高胜率特征大概率延续。

市场青睐分红可持续性与稳定性

在经济高质量发展的背景下，银行业发展进入新常态：银行业竞争分层已然固化、经营分化逐步加剧，业绩驱动因素的结构性特征更加突出。2026年，规模、息差、非息业务及资产质量等关键业绩因子仍同时面临明显的支撑因素和压制因素。相对于2025年，随着宏观稳增长压力缓解，银行核心业务经营压力预计将有所缓解，其中，近年业绩最大拖累项的息差有望在更加友好的利率环境中明显减压。

具体而言，随着经济结构和融资需求变化，信贷增速或继续下行，银行规模增长预计小幅放缓。在地方债务约束较强、传统基建投资空间有限、新旧动能转换、直接融资替代等因素影响下，信贷需求偏弱环境短期较难扭转。同时，央行顺应经济结构和融资需求变化，延续“提升存量资金使用效率，优化资金投向”的政策导向，银行也逐渐转变过往“规模情结”。

受需求放缓及隐债置换影响，对公信贷预计仍承压；受益于稳地产、促消费政策，个人信贷压力预计缓解；财政力度较大但进一步提升空间有限，投资端规模的驱动依然较强但预计边际放缓。

东兴证券预计2026年信贷同比继续少增，增速放缓至5.6%左右，细分贷款或延续“对公强、零售弱”的格局。社融扩张更依赖政府债等直接融资，预计2026年增量同比持平，增速放缓至7.7%左右。

在负债成本持续改善的前提下，2026年银行息差有望企稳，息差压力预计明显缓解。从负债端看，同业负债成本率因货币宽松继续保持低位，同时，中长期存款处于到期高峰，存款重定价有望进一步明显降低存款成本率。近两年为2022—2023年银行超额存款到期重定价高峰，2023年以来存款挂牌利率大幅下调红利将持续释放，推动银行负债成本改善。

从资产端看，随着稳增长压力减轻，利率由下行模式进入区间震荡模式，新投放资产的收益率下行动力不大，主要压力源于存量债权投资重定价。2025年降息幅度较小，2026年贷款重定价压力有限。

展望2026年，在适度宽松的货币政策基调下，降准降息仍有空间。但政策同样重视跨周期调节，关注中长期政策影响，预计政策利率调降幅度相对有限（10个基点左右），并延续存贷两端联动模式，对2026年净息差影响较小。

从非息收入来看，不同非息业务方向调转，中间业务收入有望继续温和修复，预计其他非息收入贡献下降。债市偏震荡，交易业务对中小银行营收驱动放缓；资本市场改善，保险与公募降费影响淡化，中间业务收入有望持续增长；人民币升值势头明显，汇兑损益处于有利位置。

随着前期高收益存款逐步到期，预计居民端“存款搬家”继续。短期主要路径或仍是理财、保险等中低风险产品；中长期随着股票市场连续赚钱效应提升，有望逐步向中高风险权益类资产配置。居民存款向理财、保险、基金、资本市场搬家利好银行财富管理相关中间业务收入表现，2026年中间业务收入有望持续温和修复。

在其他非息收入方面，2026年货币环境和基本面或不支持债市牛熊转换，债市收益率大概率维持窄幅震荡，交易空间相对有限。同时，银行浮盈兑现空间压缩，核心营收改善下兑现意愿预计降低，其他非息收入对营收的贡献度下降。

从资产质量来看，公司类贷款不良率处于分母较快增长后期与分子较慢增长前期，有望继续保持稳定。个人信贷仍处于不良上升期，但生成端和处置端均有积极因素支撑。综合而言，预计银行利润增速普遍小幅回升，部分中小银行有望释放较大弹性；资产质量预计整体保持平稳，关注零售及对公房地产不良压力。

2026年整体不良率保持平稳，主要基于压舱石对公不良率延续改善的判断。当前企业盈利逐步修复，ROIC稳定高于一般贷款利率，表征潜在不良的重组贷款占比基本平稳，对公贷款整体不良率或继续下行。零售端风险与资产价格波动、居民收入预期高度相关，当前居民收入能力未明显修复，房价仍在止跌回稳过程中，居民还款能力和还款意愿修复尚待观察。

在基本面方面，2026年上市银行盈利增速有望边际小幅提升，核心改善因子为净息差企稳，净利息收入有望恢复正增长。中间业务收入预计延续温和修复趋势，而其他非息收入贡献预计下降，资产质量和信用成本预计总体保持平稳。

由此判断，银行盈利支撑将逐步从过去几年的“其他非息+拨备反哺”向“净利息收入+中收”核心营收切换。从子板块来看，预计城商行业绩继续领跑，主要基于规模增速高，优质城商行资产质量平稳、拨备厚实。从个股来看，客户基础更牢固、贷款组织能力、客户综合经营能力更强、存量拨备厚实的银行将展现较强的业绩弹性。

在资金面方面，长期资金有望保持较强配置力度。在低利率环境下，以保险为代表的耐心资本增配银行动力依然较强，期待政策引导下长期资金持续流入。在稳市目标和ETF整体扩容下，被动基金有望继续流入银行权重股。由于当前持仓处于历史低位，主动基金定价权下降，未来有望随着业绩基准改革落地而逐步增持低配金融板块。

在资产荒改善的环境下，银行红利属性很难再现2024年上半年的普涨行情，市场将更加看重分红的可持续性与分红比例的稳定性，优先关注大型银行。银行净息差压力有望明显减轻，关注顺周期弹性。部分银行存量风险计提充分，拨备覆盖率的蓄水池效应将转化为利润释放的潜在动力。在本轮信用风险周期中资产质量保持领先优势的头部中小银行值得重点关注。

东兴证券认为，盈利改善与资金驱动共振，看好银行的配置价值，主要关注以下三条投资主线：1.长期配置资金主导下，继续关注国有大行。2.受益于区域经济高景气，业绩确定性强的经济强省龙头城商行。3.若经济复苏加快，零售风险拐点逐步确认，关注顺周期高弹性中小银行和前期超跌股份制银行。

不过，东兴证券也进行了风险提示：稳增长不及预期，银行资产质量下行压力增大。银行是强监管行业，若后续发布的政策不利于短期银行基本面，则会对银行短期估值带来冲击。国际政治动荡，海外不确定性加大，需要警惕海外局势变化对风险偏好的影响。

银行指数春季行情胜率高

根据国信证券对过去10年春节前银行板块表现的复盘，银行指数胜率高达80%以上，个股分化明显，优质股份制银行和城商行往往可以跑出超额收益，国有大行表现稳健。

横向比较来看，在31个申万行业指数中，无论从绝对收益角度还是超额收益角度看，申万银行指数都是胜率都是最高的，申万银行指数历年春节前绝对收益率均值为4.4%，超额收益率（相对上证指数）均值为4.9%，均处在申万行业指数首位。

展望2026年春节前银行板块行情表现，历史经验显示，春节前银行指数的高胜率是市场风格趋于均衡、保险开门红资金配置、政策发力带来信贷“开门红”表现较好等多种因素共同驱动。

考虑到2026年银行净息差降幅将大幅收敛，并且大概率是此轮净息差下行周期尾声，与前两年行业净息差普遍下行且底线不确定形成了鲜明的对比，由此判断银行板块基本面筑底会驱动优质个股估值溢价修复。

与此同时，考虑到2026年信贷“开门红”投放对于全年业绩的重要性有所提升，由此预计2026年春节前银行股分化仍是大概率事件。基于此，从个股配置来看，建议布局“稳健底仓+进攻组合”的配置策略，即稳健底仓（30%，国有大行）+进攻组合（70%，优质股份制银行和城商行）。

过去10年，春节前银行跑出绝对收益和超额收益的胜率都达到了80%，仅2020年既没有绝对收益也没有超额收益。复盘银行春季行情可知，β逻辑支撑指数，α弹性决定个股。

具体来看，过去10年（2016—2025年），春节前申万银行指数有绝对收益的共有8年，仅2016年和2020年没有绝对收益，但2016年有明显的超额收益。春节前申万银行指数有超额收益的（相对上证指数，下同）有8年，仅2020年和2023年跑输上证指数约2个百分点。

从综合绝对收益和超额收益来看，过去10年的春节前行情中，银行指数仅2020年表现较差，主要是2020年在疫情的冲击下，政策引导银行支持实体经济，市场对于银行业绩预期非常悲观。

从近10年历年春节前股价涨幅前五的银行股来看，个股表现分化明显，春节前优质股份行和特色城商行更易获得超额收益，国有大行防御性较强但弹性不足。近年来，优质股份制银行和特色城商行超额收益更为明显，但在投资策略考量上需要精选个股，每年跑出超额收益的个股分化较大。

从国有大行角度来看，除2020年和2025年的春节前股价有所下跌之外（2025年是因为上年底因中期抢筹行情大幅上涨），2017年以来每年春节前都有绝对收益，不过近年来在春节前的行情中很难跑出明显的超额收益。

布局策略：稳健配置+进攻组合

展望2026年，驱动银行春节前行情的因素将继续发力，主要包括以下三个因素：第一，稳增长政策延续，预计2026年信贷投放增量目标和2025年接近，秉承“早投放早受益”的信贷原则，预计2026年银行信贷投放抢跑意愿更强，“开门红”信贷投放规模同比略高于2025年，利好信贷“开门红”投放较好的银行。第二，保险资产荒延续，“开门红”资金配置高股息个股意愿大概率仍比较强。第三，市场目前在4000点左右震荡，市场波动有所放大，“春季躁动”主线明确前均衡风格依然是较优的投资策略。

从个股特性分析，不同类型银行在防御性与进攻性上的定位差异，在春节前的季节性行情中被进一步放大，优质股份制银行和特色城商行具备显著的α优势，能够获得超额收益；国有大行则是银行板块的“压舱石”，能够提供稳定的收益。

以保险为代表的追求绝对收益的资金偏好稳健的大市值个股，国有大行以外，优质股份制银行和大型城商行也会受到部分资金的青睐；对于追求超额收益的资金，如公募资金、北向资金等，在银行指数胜率比较高的基础上更偏好绩优弹性股票，偏好优质股份制银行和城商行，因此，2026年年初“开门红”投放较好且业绩预期较好的银行更易受到此类主动资金的关注。

本文刊于2026年1月10日出版的《证券市场周刊》