文：韦亚军

摄影：Bob君

黑石计划先抽调25人成立“Private Credit Secondaries”小组。

据外媒报道，黑石正在筹建一个专门资金池，用来收购私募信贷基金的S份额，交易由其旗下的S基金平台——Strategic Partners操盘。

也就是说，以后别人放出去的私募贷款，黑石可以像买二手股权一样把它们“接盘”过来，再打包卖给新的投资人。

黑石正在酝酿一个新计划

据报道，黑石内部正在讨论资金池规模，初步可能设置为20-30亿美元，根据市场需求，最终也可能放大到50亿美元以上（折合人民币接近360亿元）。

资金池交易标的主要包括，优先级直接贷款、夹层债、GP主导的“股息资本重组”贷款包，以及Pre-IPO过桥贷款等。

Strategic Partners历史交易记录显示，信贷S份额通常以NAV的85-92折成交，比股权S份额市场常见的75-85折略高，但流动性折价仍比较显著。

内部IRR指引为Libor+600-800 bps，扣除杠杆后净IRR锁定在12%-15%，显著高于黑石传统PE旗舰基金近五年滚动净IRR的11%。

目前，Strategic Partners团队规模大约120人，黑石计划先抽调25人成立“Private Credit Secondaries”小组，负责人暂定为Rachel Crane，他现在是Strategic Partners董事总经理，原德意志银行杠杆融资老将。

之所以选择在此时出手，是因为黑石判断——私募信贷二级供给端要彻底爆发了。这是一个好时机。

据Preqin统计，2021-2024年全球私募信贷基金共募集1.1万亿美元，其中约15%～20%的LP有流动性需求，对应潜在出售额度1600～2200亿美元。

同时，美联储加息后，有不少2021-2022年放出去的贷款，已跌至原来的92%-95%。雪上加霜的是，银行巴塞尔新规又迫使部分保险/养老LP减仓。

目前，黑石旗下Strategic Partners的820亿美元S基金中，已有近180亿美元投向地产、基建债权，信贷S策略可直接嫁接现有尽调、估值和杠杆体系，正好可以板块协同。

跨国PE巨头，子弹已上膛

实际上，PE机构的私募信贷业务，早就如火如荼。除了黑石，KKR、凯雷、高盛、橡树、Apollo等国际资管巨头早就盯上这块肥肉，而今年动静比较大的还有科勒资本和贝莱德。

上周，科勒资本（Coller Capital）就已经宣布，旗下“科勒资本信贷机遇第二期基金”（Coller Credit Opportunities II，简称“CCO II”）已完成最终关账。至此，科勒资本信贷投资平台在本轮募资周期中的总募资额达到创纪录的68亿美元（约合488亿元人民币）。

上个月（2025年 6月），贝莱德宣布，到2030年要在私募股权、私募信贷、房地产、基建四条线上共募资4,000亿美元，其中私募信贷独占1,500亿。贝莱德估算市场总量将从2024年的1.6万亿美元膨胀到2030年的4.5万亿美元。

去年5月，KKR关账的“亚洲信贷机会基金II”募到22亿美元，重点投向澳新、东南亚的私募直接贷款。而且KKR内部已将私募信贷配置比例从2019年的5%提升到2024年的13%，几乎是原来的3倍。

凯雷也不示弱，其在2024年3月完成了“Carlyle Private Credit Partners IV”关账，规模78亿美元，刷新了自家的募资纪录。按照凯雷的规划，该基金20%额度专门用于收购存量贷款的S份额。

高盛资产、橡树、Apollo，这3家巨头合计在2023年下半年共发行350亿美元的“永续私募信贷工具”（Perpetual Capital Vehicle），用于滚动收购二级市场信贷资产。

根据PitchBook 2024年Q2报告，全球私募信贷二级市场交易量已从2021年的90亿美元飙升至2023年的260亿美元，年复合增速43%，而同期私募股权S交易年增速“仅”19%。

科勒资本还披露，自2024年1月至今，其已评估的信贷二级市场投资机会总额高达530亿美元，显示出该领域的活跃度和投资潜力。即便自家68亿美元全部投出去，也只能啃下一小口。

中国PE还在等

就在科勒资本、贝莱德、黑石，KKR、凯雷、高盛、橡树、Apollo、黑石等国际资管巨头高歌猛进时，反观中国私募信贷市场，则显得有点静悄悄。

截至2024年底，中国证券投资基金业协会备案的“私募证券投资基金”与“私募股权/创投基金”合计管理规模20.6万亿元人民币，其中真正意义的“私募信贷基金”不到2,000亿元，占比不足1%，且大多是地产纾困、城投非标债权“换马甲”。

根据2023年2月发布的《关于加强私募投资基金监管的若干规定》，直接放贷仍属禁区，私募只能以可转债、股+债、收益权转让等“夹层”形式曲线进入，导致单笔规模小（平均1.5亿元）、期限短（2～3年），很难形成气候。细究原因，主要是国情不同，容易触碰监管红线。

通过对LP画像，我们可以发现，国内险资、银行理财目前配置另类信贷资产的上限为总资产的5%和3%，远不及欧美同业（美国险资平均15%，欧洲部分国家20%）。

不过，KKR、贝恩资本、黑石都已在上海/北京拿到QDLP/QFLP资格，可发起美元基金向境内企业放贷，但外债额度、跨境担保、结汇等流程复杂，2023年全年仅落地6单，合计8.4亿美元。

外资正在帮我们探路，虽然全面开展尚需时日，但信号正在发生变化。

2024年4月，证监会启动“不动产私募投资基金试点”，首次明确允许基金以债权方式投资存量商业地产；

多家国内头部券商（中信、华泰）已向监管递交“私募信贷基金”试点方案，拟以券商资管子公司作为载体，先小范围放行100亿元额度；

此外，苏州、广州南沙、海南洋浦三地已出台“跨境信贷资产转让”沙盒政策，允许外资S基金收购境内人民币贷款的收益权。

等政策窗口全面放开，中国PE们谁先拿到牌照、谁就能复制黑石“买旧贷、卖新包”的模式，把万亿级别的存量非标债再证券化。

下一轮盛宴的门票，或许就来自2025年。