内容提要

2025年8月，银行间外汇市场交投平稳，外汇市场日均成交量同比小幅下降；美元指数震荡走弱，人民币汇率加速升值；境内外汇差由负转正，即期发起方月末卖汇力量较强；期权市场隐含波动率显示人民币汇率短期升值预期升温；中美利差持续缩窄推动长期限掉期点创下近两年半新高；外币利率市场美元流动性维持宽松。

一、银行间外汇市场交投平稳，外汇市场日均成交量同比小幅下降

8月银行间外汇市场日均交易量为1918.60亿美元，同比下降1.3%，环比下降7.1%。其中人民币外汇市场日均交易量为1360.28亿美元，同比下降9.3%，环比下降7.7%。外币对市场和外币利率市场交易活跃，同比增速仍维持在20%以上。

二、美元指数震荡走弱，人民币汇率加速升值

美国8月宏观经济数据不及预期，伴随美联储降息预期逐步升温，美元指数震荡回落。月初，美国非农就业数据大幅低于市场预期，劳动力市场降温趋势显著，美元指数从100.25附近大幅下挫至98.72附近，随后维持窄幅震荡。此外，美国政府持续对美联储施压、美联储理事会官员人事调整频繁，动摇市场信心，对美元指数反弹形成一定阻力。月末，鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会提示就业市场下行风险，提出风险平衡的变化可能需要调整政策，鸽派发言进一步点燃9月降息预期，美元延续走弱。月末，美元指数收于97.7710，全月贬值2.29%。

人民币汇率中间价持续升值释放明确引导信号，叠加国内股市上涨吸引跨境资金流入，升值动能逐步积累，推动人民币汇率大幅走升。月初，在岸人民币汇率整体维持在7.1650至7.1950区间震荡；下旬，伴随美元指数震荡走弱，人民币汇率中间价升值节奏加快，叠加国内股市上涨吸引跨境资金流入，股市汇市联动效应显著提升，一系列利好因素推动人民币汇率持续走强。8月28日，人民币汇率连续升破7.15、7.14关口，价格中枢明显下行。月末，人民币汇率中间价报7.1030，为2024年11月以来最高；在岸人民币汇率收于7.1330，全月升值0.83%。市场成交价相对中间价偏贬，全月日均偏贬幅度为441BP，较上月走阔236BP。CFETS人民币对一篮子货币汇率报96.57，与上月基本持平。

三、境内外汇差由负转正，即期发起方月末卖汇力量较强

当月境内外汇差由负转正，汇差偏离幅度总体维持低位。上旬，汇差从-97个基点逐步收窄至-32个基点，随后整体维持低位，离岸人民币汇率基本处于在岸汇率贬值方向且偏离程度较小。8月28、29日，境内外汇差转正，分别为18BP、54BP，反映离岸人民币汇率升值幅度更大。全月日均境内外汇差为-28BP，其中1日境内外汇差为-97BP，为月内最大汇差。月末，CNH报7.1276，较7月末升值1.02%。

即期市场机构发起方上半月偏向买汇方向，月末卖汇需求明显增强，带动全月总体转向净卖汇。上半月，即期市场机构发起方日均净买汇6.99亿美元，交易需求偏向买汇方向；下半月，买卖压力逐步反转，日均净卖汇11.42亿美元，主要与最后两个交易日卖汇力量较强有关，全月日均净卖汇1.78亿美元。在交易行为上，8月市场羊群效应指数为63.52，较7月小幅下降0.49点，高于近一年历史平均值62.65点水平。

四、期权市场隐含波动率显示人民币汇率短期升值预期升温

8月人民币外汇期权交投平稳，日均成交58.3亿美元，环比下降22.5%。波动率方面，随着月末人民币即期汇率脱离低波动区间快速走升，平价期权（ATM）隐含波动率反弹回升，风险逆转期权（RR）隐含波动率则进一步下探，反映出市场对人民币短期升值预期出现较为明显的升温情绪。具体看，月内多数时段人民币对美元ATM隐含波动率延续5个月以来的下行趋势，中上旬人民币对美元1M ATM隐含波动率自2.8%下行、最低至2.3%附近，3M ATM隐含波动率同步自3.36%缓慢下行至2.85%；长期限1Y ATM隐含波动率基本持稳在4%附近。1M 25D RR波动率于-0.3%附近窄幅整理。月末随着人民币即期汇率快速升值，期权波动率同步出现较大波动，1M ATM隐含波动率反弹回升至2.86%，3M ATM隐含波动率回升至3.7%附近；1M 25D RR波动率短线下探至-0.5%，6M 25D RR波动率也进一步下行至-0.2%。离岸市场方面，1M 25D RR波动率自-0.4%短线跌至-0.73%，中长期限波动率也同步出现小幅下行。

五、中美利差持续缩窄推动长期限掉期点创下近两年半新高，市场仍呈现较高买入压力

境内外利差方面，8月，美国最新就业数据疲软，持续加深市场对宏观经济前景忧虑；月末美联储密集释放鸽派言论，降息预期迅速升温，市场普遍预测9月美联储将降息一次。受此影响，10年期美债收益率从上月末的4.4%附近震荡下行，月末收于4.23%，为近四个月以来低点。美债利率走低带动中美利差持续收窄，10年期中美国债利差月末收于-239BP，较上月末缩窄32BP，接近年内高点。

掉期点方面，1Y期限掉期点月末收于-1583BP，较上月末大幅上涨232BP，创下自2023年3月以来新高。中短期限掉期点涨跌不一，1W、1M、3M月末收于-39BP、-182BP和-442BP，较上月分别上涨0.44BP、下跌14BP和上涨40BP。

从驱动因素看，根据掉期点定价公式，本月1Y掉期点走升232BP。经拆分可知，利率因素、汇率因素、市场供需因素分别导致掉期点上行186BP、15BP、32BP，反映出本月推动掉期点走升的主要驱动力由上月的市场供需转换为利率因素。同时，本月1Y掉期点与利率平价理论值差值全月仍维持正值并有所扩大，月末升至270BP附近，续创今年以来新高，掉期市场买入压力仍然较高。

离岸市场方面，掉期点基本与在岸掉期点同步走升，在岸与离岸1Y掉期点差虽有所走阔，但基本仍维持在-100BP以内，处于年内较高水平。

六、外币利率市场美元流动性维持宽松，境内外利差全月均为负向且波动减弱

利率方面，SOFR持续震荡，境内美元利率全月阶梯式上升。境外方面，美国7月通胀数据整体符合预期，美联储主席鲍威尔讲话释放鸽派信号，暗示可能开启降息周期。SOFR全月走势震荡，上半月波动较低，从4.34%温和走升2BP至4.36%；下半月出现两个明显的下行周期，月中起持续下降5BP至4.31%，下旬快速走升至4.38%后，临近月末再度下降4BP至4.34%。境内方面，美元拆借加权成交利率曲线各期限利率整体下行。隔夜拆借利率走势与SOFR背离，全月阶梯式小幅上升，月初维持在4.27%，此后上升1BP至4.28%且中旬维持在该水平，下旬再度上升1BP至4.29%，月末伴随SOFR下降回调1BP至4.28%。

境内外美元隔夜利差（境内-境外）全月维持负方向，美元流动性维持宽松。本月利差较上月波动明显减弱，境内利率低于境外的态势稳固。上中旬利差维持在-5BP至-8BP区间，下旬利差短暂收窄至-3BP低位后快速走阔至-9BP，月末收窄至-6BP。美元拆借资金面情绪指数主要受境外市场因素驱动，上半月日间情绪指数维持在47点附近，月中SOFR有所上涨，指数同步走升至60点，逼近年内最高点。下半月情绪指数高位震荡后回落，最高升至58点，临近月末伴随美联储释放鸽派信号，指数连续下降至41点低位，较上月末上升2点。

作者单位：中国外汇交易中心市场一部