导语

3000亿元净投放

央行中期流动性投放力度持续加码。9月25日，中国人民银行开展6000亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，以“固定数量、利率招标、多重价位中标”模式为市场注入中期资金。当月有3000亿元MLF到期，此次操作实现MLF净投放3000亿元，至此央行已连续7个月对MLF进行加量续作。

当天，央行公开市场开展4835亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%。Wind数据显示，今日有4870亿元逆回购到期。

从全月流动性投放布局来看，除MLF操作外，截至25日，央行9月已开展两次买断式逆回购操作，3个月、6个月两个期限品种合计加量续作3000亿元，加量规模与上月持平，为连续4个月保持这一操作力度。

加力中期流动性投放

9月下旬，市场面临较大到期资金压力。9月22日至26日当周，央行公开市场到期资金规模高达21268亿元，其中逆回购到期18268亿元、MLF到期3000亿元，单周到期规模升至年内高位。

具体而言，周一至周五7天期逆回购分别到期2800亿元、2870亿元、4185亿元、4870亿元、3543亿元，叠加周四3000亿元MLF到期，超2万亿元到期资金一度让市场对资金面承压产生担忧。

不过，25日央行及时开展MLF操作，有效缓解了资金集中到期带来的流动性压力，为市场注入“定心丸”。

回溯近期流动性调控脉络，自5月央行降准释放10000亿元长期流动性后，近4个月中期流动性持续处于净投放状态，且近两个月净投放规模显著扩大，政策端对市场流动性的呵护意图清晰。

东方金诚首席宏观分析师王青分析，当前央行持续注入中期流动性，背后有着多重政策考量：一是现阶段正处于政府债券持续发行高峰期，同时监管层积极引导金融机构加大信贷投放力度，充足的中期资金能实现货币政策与财政政策的协调配合，既助力政府债券顺利发行，也为企业和居民的信贷融资需求提供保障；二是受“反内卷”预期变化、股市走强等因素影响，近期中长端市场利率普遍上行，银行体系流动性有所收紧，通过MLF等工具加大资金投放，可稳定市场预期，确保流动性保持充裕；三是这一操作也在释放数量型货币政策工具持续加力的信号，明确货币政策延续支持性立场，为宏观经济稳定运行营造适宜的货币金融环境。

从资金市场实时表现来看，9月24日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）短期品种全线上涨，其中7天期品种领涨。具体数据显示，隔夜Shibor上涨2.10个基点，报1.4340%；7天期Shibor上涨12.80个基点，报1.5900%；14天期Shibor上涨8.90个基点，报1.6560%。

银行间质押式回购市场同样呈现利率上行态势，DR001、R001加权平均利率分别上行2.3个基点、3.5个基点，报1.4373%、1.4973%；DR007、R007加权平均利率分别上行11.1个基点、18.5个基点，报1.5864%、1.7066%。短期利率的上行，也从侧面印证了央行加大中期流动性投放、提前应对跨季压力的必要性。

跨季新抓手

9月末面对跨季、国庆假期临近的双重资金需求，央行不仅通过加大投放规模稳定流动性，还对操作工具机制进行优化，并提前布局操作时点，进一步提升流动性调控的精准性与有效性。

9月19日尾盘，央行公告重启14天期逆回购操作，操作方式向MLF与买断式回购看齐。

华西证券宏观首席分析师肖金川梳理历年操作时点发现，央行通常在春节和国庆前一周左右开启类似操作，例如2024年2月2日（春节前7个交易日）、2024年9月23日（国庆节前7个交易日）、2025年1月21日（春节前6个交易日）均有相关安排。这一提前操作的优势在于，能帮助央行更合理地安排节后投放到期规模，避免大额资金集中到期引发市场资金面超预期波动，为假期前后流动性平稳过渡筑牢防线。

更具标志性的是，央行还对14天期逆回购操作机制进行重要调整，将其改为“固定数量、利率招标、多重价位中标”模式（即美式招标），并于9月22日开展3000亿元14天期逆回购操作，专门应对跨节和跨月流动性诉求。

对于此次操作机制调整，财通证券固收团队分析认为，从短期来看，这一改革主要是为了呵护跨节和跨月流动性，缓解阶段性资金压力；从中长期视角出发，其意义更为深远。一方面，改革强化了7天期逆回购利率的唯一政策利率地位，使其更稳固地成为货币市场和债券市场利率的定价锚，有利于提升债券市场宏观审慎管理效能；另一方面，这也释放了“不满不溢”的流动性调控思路，在避免“大水漫灌”、政策利率降息存在约束的背景下，通过市场化定价方式降低银行负债成本，缓解银行净息差压力，助力银行业保持稳健经营。

光大证券首席固收分析师张旭判断，14天期逆回购操作的运用频率将比往年更高，不再局限于春节、国庆等传统节假日之前，有望成为央行调节短期流动性的常态化工具。同时，14天期逆回购、买断式逆回购和MLF的中标利率由市场主体投标形成，这类利率中包含的货币政策信号有限，市场更应关注操作对银行体系流动性的实际影响——这些影响会快速反映在DR（银行间存款类机构质押式回购利率）和CD（同业存单）等利率指标中，可通过这些市场化利率变化把握资金面真实松紧程度。

14天逆回购利率或有下行空间

展望后续货币政策操作与资金面走势，多位业内专家认为，央行对市场流动性的呵护态度将持续，跨季资金利率波动大概率可控，同时14天期逆回购利率存在下行可能，宽货币信号对债市的积极影响值得期待。

肖金川基于历史数据与当前政策导向判断，央行将继续通过合理规模的公开市场操作，维护跨季及跨假期资金面平稳运行。

前期，MLF及买断式逆回购操作改革后，相关利率已呈现下行趋势：一方面，MLF操作利率单边下调，压缩了MLF与7天期逆回购操作利率的利差；另一方面，随着市场整体利率下行，MLF和买断式逆回购中标利率也同步下移。

对于14天期逆回购利率走势，中信证券首席经济学家明明根据具体数据测算，近3个月DR014（14天期银行间存款类机构质押式回购利率）与14天期逆回购操作利率（按1.55%计算）的利差约为5个基点，这意味着短期内14天期逆回购操作利率或有5个基点左右的下行空间。

明明表示，随着后续14天期逆回购、买断式逆回购、MLF等数量工具相互补充，叠加央行可能通过中长期资金投放进一步降低银行负债成本，14天期逆回购操作利率的长期下行空间仍将存在。

此外，明明认为当前宽货币信号积极，债市政策面环境或迎来改善。此次央行对14天期逆回购操作机制的改革，释放出明确的宽松政策信号。对债市而言，在“十五五”规划落地前，央行加大流动性供给力度有助于稳定市场情绪，为债市提供支撑；但长期来看，债市利率定价仍需取决于后续“十五五”规划的政策导向、宏观经济复苏节奏等核心因素。