日本10年期国债收益率本周突破3%，创下近30年新高，由此引发的连锁效应正在向全球蔓延。

这一关键阈值的突破，叠加日元持续走弱与日本央行加息预期升温，令市场对“日元套利交易”大规模解除的担忧骤然升温。美国财长贝森特已公开警告，日元市场若出现无序波动，可能引发强制平仓，进而冲击全球市场，并最终推高美国家庭和企业的借贷成本。

目前，市场已完全定价日本央行将于9月加息25个基点——这一节奏远比央行年初所暗示的更为激进。

收益率为何在此时突破3%？

日本10年期国债收益率周二升破3%，为1996年9月以来首次。

这一走势并非孤立事件。全球债券市场普遍承压，投资者正在重新校准通胀预期，并预期各主要央行将继续加息。但交易员和经济学家认为，日本的情况尤为值得关注。

日本央行已结束数十年的超宽松政策，市场普遍预期其主要政策利率将从当前1%的水平继续上调。与此同时，日元持续走弱、通胀持续上行，进一步加大了央行加快加息的压力。

政策层面同样在施压。美国财长贝森特明确表示，他预期日本央行行长植田和男最早本月就会加息。而日本首相高市早苗（Sanae Takaichi）的政府公开倾向于扩大财政刺激，这令投资者对日本财政稳定性产生顾虑，也是日元走弱和国债收益率上升的部分原因。

套利交易：规模有多大，风险有多高？

“日元套利交易”的逻辑简单直接：借入低息日元，买入高收益资产。

这一策略在日本长期维持超低利率期间大行其道。两年前，当日本央行将政策利率上调至0.25%时，市场曾出现剧烈动荡，正是被归因于套利交易的突然解除。

据英国《金融时报》报道，分析师指出，自2024年以来套利交易头寸的积累规模相当可观。花旗外汇分析师Osamu Takashima指出：“对冲基金和其他短期投资者一直在做空日元兑美元，同时做多墨西哥比索等高收益货币。”

Capital Economics的分析师援引数据称，今年8月初，日本居民对海外借款人的未偿贷款余额已超过2024年的峰值；东京非日资银行分支机构向其总部的贷款规模，也达到全球金融危机以来的最高水平。

美国银行最新一期全球基金经理调查显示，“做空日元”仍是全球最受欢迎的三大交易之一。

不过，多数分析师认为，大规模、突发性套利交易解除的风险目前仍属可控。高盛首席外汇策略师Kamakshya Trivedi表示，今年以日元融资的套利交易比2024年干预期间更具韧性，“结构性解除”需要伴随日本投资者将资金从海外资产大规模汇回国内。他补充说：“目前，官方投资组合流动数据中几乎没有迹象显示，这种轮动已经发生。”

摩根士丹利全球外汇策略主管James Lord也表示，日本投资者仍在“大量购买”美国资产，“我们尚未看到日本投资者向本地资产的显著回流。”

美债与全球市场：日本是最大的外国持有者

日本是美国国债最大的境外持有国，持有规模逾1万亿美元，其中大部分由金融机构持有。

随着日本国内收益率走高，市场担忧日本大型养老基金和寿险公司——这些机构在债券持仓上已积累了数百亿美元的账面亏损——可能调整投资策略，将资金从海外转回国内。

野村利率策略师Naka Matsuzawa表示，周四日本政府的30年期国债拍卖，将是观察这一趋势是否已经启动的重要信号。“如果寿险公司积极参与国债拍卖，很容易引发市场猜测，认为部分资金正在从海外回流至日本资产。”

花旗的Takashima则指出，寿险公司一直在等待20年期日本国债收益率升至2.5%至3%，但目前仍未大规模入场，因为它们担心价格可能进一步下跌。“如果它们认为下行风险已经封顶，我们可能会看到更大规模的资金流动。“

日本央行：9月加息几成定局，10月或再度出手？

市场目前已完全定价日本央行将于9月加息25个基点，这一节奏远比央行年初所暗示的更为激进。

经济学家认为，日本央行此次加息，部分原因是为了配合日本政府支撑日元的整体努力。

更值得关注的是，部分人士开始押注10月可能再度加息。日本央行政策委员会鹰派成员高田创（Hajime Takata）周三发表讲话称，25个基点的加息幅度“并非板上钉钉”，并强调“环境已经发生变化”。植田和男同日表示，日本央行将在此后所有会议上讨论利率问题。

尽管如此，日元仍然疲软，目前徘徊在160日元兑1美元附近。日美两国当局7月和8月的联合干预曾大幅推升日元，但超过一半的涨幅已经回吐。分析师部分将日元持续走弱归因于股市上涨——外国股票投资者通常通过做空日元对冲敞口，股市上涨时被迫加大空头头寸。