文｜明明 余经纬 秦楚媛 周昀锋

6月以来，人民币汇率呈现“低波+韧性”的特征，并基本实现“三价合一”。归因来看，美元指数的趋势性走弱、国内基本面托底和政策发力、央行稳汇率操作更加灵活、客盘结汇需求释放等成为人民币汇率韧性的重要来源。往后看，美国对华存量关税对于出口的压力仍不可忽视，但对于汇率而言更为关键的在于国内消费等政策的对冲力度、以及中美关税缓和期过后的中美经贸磋商进度。在央行灵活的稳汇率政策操作下，预计人民币汇率短期或延续低波状态。

▍人民币汇率近期有何新变化？

今年6月以来：

1）在美元偏弱的背景下，人民币汇率呈现“低波+韧性”的特征。整体走势较为平稳，美元兑在岸人民币汇率和美元兑离岸人民币汇率基本维持在7.17-7.18区间窄幅震荡。

2）伴随着人民币外部被动贬值压力缓和的情况下，美元对在岸人民币即期汇率、美元兑离岸人民币即期汇率、美元兑在岸人民币中间价三者间的价差明显收敛，并基本实现了“三价合一”，显示出央行稳汇率的压力明显减弱。

▍人民币汇率的韧性来自哪里？

1）美国经济数据表现较弱导致美元指数仍是下行趋势，美国与其他经济体就关税外贸领域的谈判进度、以及中东地缘形势变化等因素则加剧了美元指数的波动。

2）整体来看，我国5月经济数据表现稳健，经济基本面继续对人民币汇率起到托底作用，人民币汇率对于国内政策发力或保持较高敏感度。

3）近期稳汇率政策更加灵活，重点在于缓和汇率单边行情预期。6月上旬，在美元指数持续走弱背景下，央行的美元兑人民币中间价报价与市场预期（Bloomberg预期）的价差快速收敛。6月下旬，随着美元指数有所反弹，6月18日-23日期间二者价差又再度走阔。此外，在今年3-5月连续三个月未新发或续发离岸央票后，6月20日央行再度发行离岸央票300亿元，其中100亿元为新发。

4）今年4月以来，伴随着人民币汇率的走升，客盘结汇需求增加，银行代客结售汇结束了连续五个月的逆差状态，我们测算的提出远期结汇履约额的结汇率也出现明显抬升。

▍总结：

今年6月以来人民币汇率呈现“低波+韧性”的特征，并基本实现“三价合一”。归因来看，美元指数的趋势性走弱、国内基本面托底和政策发力、央行稳汇率操作更加灵活、客盘结汇需求释放等成为人民币汇率韧性的重要来源。往后看，美国对华存量关税对于出口的压力仍不可忽视，但对于汇率而言更为关键的在于国内消费等政策的对冲力度、以及中美关税缓和期过后的中美经贸磋商进度。在央行灵活的稳汇率政策操作下，预计人民币汇率短期或延续低波状态。

▍风险因素：

地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率；国内经济基本面修复不及预期，导致基本面对人民币的支撑趋弱；特朗普关税政策存在不确定性，或加剧市场对于美元资产的不信任，带动美元指数下行。

来源：中信证券研究