当前由政策端观察银行股的投资线索，更应关注政策长期的延续性及内涵，而并非短期净息差等指标小幅度的变化。降息降准后无风险利率仍处于低位，以国有大行为代表的红利类资产仍有性价比，叠加一揽子金融政策稳预期，银行兼具红利与复苏属性。

本刊特约 方斐/文

5月7日，国新办举行新闻发布会，央行、金融监管总局、证监会介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况，三部门分别推出一揽子增量金融政策措施，其中，央行从数量、价格、结构三大方向进行调控，共推出十余项措施，总体可概括为降准（普降50个基点以及汽车金融、金租公司阶段降至0%)、降息（政策利率下降0.1个百分点+结构性工具、公积金贷款利率下降0.25个百分点）和扩容扩量（新设服务消费与养老再贷款5000亿元+原工具增量6000亿元）等。

具体而言，首先，从货币政策来看，在数量型工具方面，5月15日将降准50BP，释放流动性1万亿元，同时阶段性将汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率从目前的5%调降为0%，支持汽车消费和设备更新投资。在价格型工具方面，5月8日下调政策利率，降息幅度10BP，预计带动LPR同步下行10BP，同时下调结构性货币政策工具利率25BP，包括各类专项结构性工具利率、支农支小再贷款利率和PSL的利率。

在结构型工具方面，增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度、设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”、增加支农支小再贷款额度3000亿元、优化两项支持资本市场的货币政策工具，将证券基金保险公司互换便利和股票回购增持再贷款合计8000亿元额度合并使用、创设科技创新债券风险分担工具。

其次，从金融监管政策来看，加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度；扩大保险资金长期投资试点范围；调降保险公司股票投资风险因子；支持小微企业、民营企业融资，精准帮扶外贸企业；修订出台并购贷款管理办法；将发起设立金融资产投资公司的主体扩展至符合条件的全国性商业银行，加大对科创企业的投资力度。

最后，从资本市场政策来看，金力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用，配合中国人民银行健全支持资本市场货币政策工具长效机制，更好发挥市场各参与方的稳市功能；突出服务新质生产力发展的重要着力点，大力发展科技创新债券，优化发行注册流程，完善增信支持；大力推动中长期资金入市。

宽松信用预期延续

2024年以来，监管层多次提及适度宽松的货币政策，但2025年前四个月货币政策保持定力降准未至，央行直至5月方调降准备金率50个基点。此次降准更具新的意义及内涵，主要体现在以下两个方面：

第一，降准意义在于维持宽信用预期：降准增强了商业银行资金供给能力（50个基点的降幅对应1万亿元资金），但当前信贷增速放缓症结在需求端，银行冗余资金多另寻他路（配置同业资产及债券）。尽管短期对信贷增长效用有限，但长期来看，降准过程伴随着货币乘数的提升，即意味着从降准到宽信用的路径仍通畅，其信号意义延续了市场对信用宽松的预期。

第二，降准内涵更具丰富性：一方面，汽车金融、金租公司此次准备金率阶段性降至0%，增强了相关领域（汽车消费、设备更新投资）信贷供给能力，使得数量型工具亦具结构性含义；另一方面，降准时点体现与财政政策的协同配合，由于2025年全年政府债发行前置，故此时降准弱化了二季度政府债供给高峰时资金面的波动。

此外，尽管需求短期内尚待修复，关注数量型工具的长期效能，价格型工具兼具纾困意图，降息幅度有限但正当其时。

LPR多次调降后，各项贷款增速仍处低位，意味着对于居民企业而言，当前信贷价格并非是融资决策的决定性因素。此次政策利率（OMO）下调0.1个百分点，幅度虽有限但正当其时，主要有以下两个原因：

一方面，部分银行一季度重定价资产较为集中，故于一季度之后降息弱化了前期LPR调降下重定价因素对资产端收益率的影响，放缓了单季度银行息差的降幅；另一方面，美国加征关税影响初显，4月制造业PMI为49%，低于荣枯线，对全年5%的GDP增速目标形成挑战，叠加3月CPI增速仍处负区间，居民收入预期及消费需求仍待提振。此时降息不仅普降了居民和企业的融资成本，更向小微、受关税影响显著的企业精准传递了政策纾困意图，即当前海外冲击虽然加剧，但国内政策有托底。

结构性货币政策工具指导意义远超其总量作用，相比于数量与价格型工具，结构性工具的组合拳更超预期，整体包含了降息（普降0.25个百分点）、扩容（新设5000亿元服务消费与养老再贷款）与扩量（科创技改、支农支小再贷款均增3000亿元）三部分内容。

截至4月末，存续的9项结构性政策工具余额约为5.9万亿元，占央行资产的13%，尽管规模有限，但其对产业转型的指导意义远超其数量作用。过往商业银行信贷投向集中于房地产、融资平台 等领域，尤其是部分区域银行已形成路径依赖。在结构性政策工具的引导激励下，银行加大了对国家重大战略、政策导向产业的信贷投放，对公资产质量亦同步改善（原涉险房企及融资平台敞口下降）。

开源证券分析认为，银行或从以下五个方面受益：第一，数量型与价格型工具升级加码，降准降息落地，银行息差受影响总体可控。测算降准降息综合影响银行息差-3.56个基点至-3.38个基点，同时监管明确将通过利率自律机制引导商业银行下调存款利率，叠加到期重定价，加速负债端成本优化，缓解银行息差下行压力。2025年一季度，上市银行息差已出现边际改善趋势，降幅实现收窄。

第二，结构性货币政策工具持续完善创新，加力支持科创、消费与普惠金融，加速银行信贷结构优化。结构性工具将进一步引导银行信贷资源向两重两新和重点领域倾斜，支持扩内需、促消费和经济结构升级，稳定资本市场。

第三，银行补充资本有望稳步推进，助力一揽子增量政策落地。大型商业银行资本补充工作正在加快实施，各地也正在多渠道有序补充中小金融机构资本金。考虑到应对关税冲击和支持“两重两新”的需求，中小银行增资的必要性也在增强。1月国新办发布会提及地方专项债也是中小银行资本金补充的重要渠道。当前专项债使用比例和方向上有进一步提升空间，或可为区域性中小银行补充资本提供支撑。

第四，科技金融关注度显著上升，股债融资渠道拓宽，银行信贷支持增加，未来有望从全生命周期角度多维度服务科创企业融资需求。

第五，稳定和活跃资本市场措施深化，中长期资金入市加快，银行红利价值凸显。随着中长期资金入市政策的陆续落地，长周期考核力度加大，叠加汇金增持、被动型ETF扩容等政策措施的落地，有助于优化资源配置，提升市场定价效率，银行股或持续受益。

对息差影响中性偏积极

下调7天逆回购利率0.1个百分点，预计将带动贷款市场报价利率LPR同步下行约0.1个百分点。下调结构性货币政策工具0.25个百分点，抵押补充贷款（PSL）利率降至2%，下调公积金贷款利率0.25个百分点。同时降低存款准备金率0.5个百分点。此外还设立多项再贷款工具，并对部分现有再贷款工具进行扩容，意在对冲外部因素的冲击，进一步稳内需促进经济高质量发展。

通过自律机制同步引导下调存款利率，对银行净息差影响中性偏积极。根据近两年LPR下调与存款利率的联动情况，预计下一步存款挂牌利率将对称下调。假设定期存款挂牌利率下调幅度与LPR基本一致，约为0.1个百分点，活期存款挂牌利率下调约0.05个百分点。基于此，中邮证券静态测算显示，降准降息、再贷款工具降息和存款降息对上市银行净息差的影响分别为0.72个基点、-6.15个基点、0.6个基点和5.47个基点。

政策信号意义明显，有助于银行基本面的改善，有助于刺激信贷和股权债权资产投放:增加3000亿元科技创新和技术改造再贷款额度，设立5000亿元服务消费与养老再贷款；增 加支农支小再贷款额度3000亿元，有望撬动约1.8万亿元增量信贷资金。人民银行创设科技创新债券风险分担工具，国家金融监管总局推动建立信贷支持科技创新的专项机制，修订并购贷款管理办法，扩大股权投资，预计将进一步降低科技创新企业融资门槛和成本，推动 商业银行加速资金投放。

此外，国家金融监管总局近期加快出台与房地产发展新模式适配的系列融资制度，预计后续涉房贷款资产质量边际改善。总体来看，本次“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”政策信号意义明显，体现了4月中共中央政治局会议“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”的相关要求，有望改善企业和居民预期，银行资产质量或迎来改善。

当前由政策端观察银行股的投资线索，更应关注政策长期的延续性及内涵，而并非短期净息差等指标小幅度的变化。一方面，前期的不利因素正逐步减少，例如此次央行公布贷款增速（还原隐债置换后）超8%，即一季度化债拖累贷款增速约0.6个百分点，由于年内政府债发行前置，故后续季度化债影响将逐步减弱。

另一方面，当前中国政策以内为主同时保持定力，稳增长政策后手充足，伴随政策效能的积累及贸易谈判的推进，居民及企业端收入预期的波动有望修复，银行风险同步改善或推动估值持续提升。与此同时，降息降准后无风险利率仍处于低位，以国有大行为代表的红利类资产仍有性价比，叠加一揽子金融政策稳预期，银行兼具红利与复苏属性。国有大行兼具拨备释放基础与拨备调节的能力，盈利增长具有较高确定性，当前30%的分红比例亦可保持稳定，故继续看好稳定股息的红利策略持续性。

(作者系资深投资人士。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）

本文刊于05月17日出版的《证券市场周刊》