文/李悦

2025年，全球资本市场正经历一场历史性转折。美元指数跌破100关口、美债遭遇自2001年以来最严重的抛售潮，曾经被视为“避险天堂”的美元资产，正遭遇历史性的信任危机。

而这场肇始于华盛顿的信任危机，终将重塑全球资本分配逻辑，历史底部区域的A股与港股，恰逢美元霸权百年变局中最关键的估值纠偏时刻。能否将“东升西落”的资本潮汐转化为持久动力？

中央财经大学绿色金融国际研究院首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事刘锋认为，这不仅取决于市场机制革新，更在于中国能否向世界证明：这里能找到比美元更可靠的财富锚点。

刘锋强调，近两年是人民币国际化的重大机遇期，应抓住这一有利时机，推动中国成为全球新的安全资产中心。他建议加大力度、认真对待并深入研究人民币国际化，加快推进进程，争取在这两年取得突破性进展，否则将错失良机。

01人民币突围战：两年黄金窗口期

尽管特朗普政府在5月宣布暂停对主要贸易伙伴加征关税90天，并启动密集谈判，但市场对美元霸权根基的质疑声浪未减。

当前，美元指数持续下挫，跌破100关口，创2023年以来新低；10年期美债收益率持续攀升，资金出逃迹象显著。这场由贸易政策驱动的资本流动剧变，正迫使市场重新审视美元体系的韧性。

面对美元指数跌破100，市场关于“美元崩盘”的讨论升温。对此，刘锋指出，当前讨论暴露出对国际货币体系运行逻辑的认知偏差。他提出三个核心问题：崩盘的参照系是什么？崩盘的具体路径如何演绎？崩盘后的替代性国际货币体系将如何构建？

刘锋表示，当前美国经济面临结构性挑战，穆迪下调美国主权信用评级即为例证，但这并不等同于美元体系崩溃。

刘锋称，美国目前处于发展下行阶段，包括中国在内的许多国家不愿意持有美债。然而，若不购买美债，资金又该投向何处？

黄金成为一种可选的投资方向。近年来，黄金价格大幅上涨，屡创历史新高，这直接反映了美元的信用风险。但刘锋强调，黄金无法承载全球流动性的全部需求。

刘锋进一步提问：“除了黄金之外，还能选择投资什么？日元、欧元、加拿大元，还是俄罗斯卢布？”他认为，相较而言，美元仍具备显著优势。“美元崩盘”仅是一种假说，问题不是在美元本身，而在于其他资产尚未崛起，无法吸引大量持有。他强调，目前唯一有能力推动这一进程的是中国。

刘锋认为，近两年是人民币国际化的重大机遇期。他建议应加大力度、认真对待并深入研究，加快推进进程，争取在这两年取得突破性进展，否则将错失良机。

当前，国际投资者对美元的信心有所动摇，不愿继续持有美元资产，转而寻求其他投资选择，人民币便是他们看好的方向之一。近期，中国在国外发行的债券广受青睐，这无疑是一个积极的信号，表明国际投资者正密切关注并期待参与人民币相关投资。

在刘锋看来，应抓住这一有利时机，推动中国成为全球新的安全资产中心。

首先，要确保国际投资者能够便利地进入和退出人民币市场，让他们能够安心地参与投资并放心地退出，这是吸引国际投资者的基础。这涉及外汇管理政策的优化、交易流程的简化以及交易规则的明确等多方面。

其次，需确保提供足够数量的以人民币为锚定的安全的、高流动性的资产，以满足国际投资者的需求，进一步巩固人民币在国际市场的地位。

刘锋以REITs（房地产信托投资基金）为例，其体量仅两千多亿元，且刚刚突破这一规模。同时，REITs资产存在诸多制度障碍。比如，由于投资主体不明确、产权不清晰等，我国还有相当一部分固定资产无法在资本市场变成金融资产，导致许多存量资产无法交易流通，固定资产资本化率低，资本市场发挥作用有限。

再者，要降低外资的交易成本，这也是增强外资信心的重要一环。通过提供便利的交易条件，降低外资在交易过程中的时间成本与资金成本，使其更愿意长期持有并交易人民币资产。

刘锋形象的比喻称“就是让人放心，让人民币市场从窟窿眼，变成窗户，变成大门。”

02资本市场改革：制度建设补漏洞

Wind数据显示，截至6月10日，沪深300指数市盈率仅12.7倍，不足标普500的一半，甚至低于日经225和德国DAX指数。然而，外资持股市值占A股流通市值比例仅2.9%，与中国作为全球第二大经济体的地位严重错配。

为何外资仍在犹豫？资本市场制度性短板是制约国际资本吸引力提升的关键掣肘之一。刘锋直言，A股在市场制度建设与国际成熟市场相比仍存在差距，需要从多维度深化改革完善。

以注册制为例，刘锋表示，注册制在运行过程中暴露出一些问题，包括执业质量、退市机制等配套制度仍需深化。但出现问题是客观现象，恰恰反映出既有机制尚存完善空间。他认为首先需深入剖析问题根源，通过持续性的制度优化与机制修复来弥补漏洞。

具体到执行层面，若发现会计师群体存在执业质量问题，则应聚焦审计失范行为进行专项整治，尤其要严厉打击财务造假等违法违规操作，强化监管威慑力与违法成本，构建不敢造假的良性市场生态。

刘锋强调，注册制的核心不在“入口”，而在“出口”。当前退市企业的比例较低、退市方式单一。他认为，当前退市机制过度依赖财务指标强制退市，而忽视了市场化退出路径的培育。应支持通过兼并重组的方式，对存量企业资源进行整合优化。

据统计，美国资本市场约70%-80%的退市案例通过并购重组实现，而中国这一比例极低，这也间接反映了我国资本市场的资源整合效率有较大的提升空间。

从企业发展规律审视，全球科技巨头如苹果、微软、阿里巴巴的成长轨迹表明，上市并非企业资本运作的终点，而是通过持续并购重组实现价值跃升的新起点。反观中国资本市场，兼并重组的体量非常小。

在国有企业兼并重组方面，刘锋认为，应完善国有资产交易的市场化定价机制。他指出，并购重组并不简单等同于"拉郎配"式的行政整合，不能忽视市场驱动的产业整合逻辑。

除此之外，刘锋认为，应严打财务造假与内幕交易，提高违法成本，构建“不敢造假”的市场生态。

在刘锋看来，解决这些深层矛盾需坚持问题导向的改革路径，既不能回避制度性短板，亦不可简单照搬国际经验。对于已在成熟市场验证有效的金融工具，应当深入分析其"水土不服"的本土化症结，究竟是制度设计未能充分适应中国市场特性，还是执行层面存在机制性缺位，需通过渐进式改革试验探索适配路径。