随着美联储的准备金余额七周连降并跌破3万亿美元大关，市场对于流动性紧张的担忧正在加剧。

根据美联储周四公布的数据，截至9月24日当周，美国银行业准备金减少了约210亿美元，至2.9997万亿美元，在连续第七周下跌后，降至今年1月1日以来的最低水平。这一关键指标的下降，是美联储量化紧缩与美国财政部大规模发债共同作用下，金融体系流动性持续流失的直接体现。

与此同时，本周，作为美联储主要政策利率的联邦基金有效利率在目标区间内小幅走高，这是一个预示着金融环境趋紧的早期信号。

尽管美联储主席鲍威尔上周表示准备金仍处于“充裕”水平，但金融市场的迹象表明，临界点可能比决策者预期的更近。这一趋势正迫使市场重新评估美联储停止缩表（QT）的时间表，并密切关注任何可能出现的资金紧张迹象。

缩表与发债夹击下的流动性流失

当前金融体系流动性的持续流失，主要源于两大因素的叠加。

首先，美联储继续其量化紧缩进程，允许其持有的债券到期而不进行再投资，这直接从金融系统中抽走了资金。由于QT可能加剧流动性限制并导致市场动荡，美联储已在今年早些时候放慢了其缩表步伐。

其次，美国财政部在7月债务上限问题解决后，为重建其现金余额而大幅增加了债务发行。这也将流动性从美联储负债端的其他项目（如银行准备金和隔夜逆回购协议工具，即RRP）中吸走。

随着RRP工具中的资金已近乎耗尽，流动性紧张的压力正越来越集中地体现在商业银行的准备金账户上。数据显示，外国银行持有的现金资产下降速度甚至超过了美国本土银行。

联邦基金利率微升，市场发出紧缩信号

流动性收紧最直观的体现之一，是关键隔夜利率的变动。据纽约联储周二公布的数据，有效联邦基金利率从前一交易日的4.08%上升一个基点至4.09%。

虽然该利率仍处于联邦公开市场委员会（FOMC）设定的4%至4.25%的目标区间内，但值得注意的是，过去两年中，该指标一直被牢牢压在区间的下限附近。如今的走高趋势，被市场解读为融资成本上升和金融环境趋紧的信号。

联邦基金市场曾是衡量银行间融资状况的灵敏指标，但在金融危机和疫情期间大规模货币刺激之后，美国银行体系充斥着美元，导致银行大量退出该市场，转而将闲置资金直接存放在美联储。

据Wrightson ICAP高级经济学家Lou Crandall分析，由于非美国机构可用于拆借的盈余资金减少，支撑联邦基金利率的交易量已经下降。

美联储走到十字路口

面对日益显现的流动性紧缩迹象，美联储正面临艰难抉择。

鲍威尔上周称，银行准备金余额仍处于“充裕”状态，并预计缩表将持续到准备金降至“充足”水平。尽管他承认，目前正越来越接近这一水平，但并未给出明确的停止信号。

当前的市场动态也引发了对美联储货币政策实施框架有效性的讨论。达拉斯联储主席Lorie Logan周四表示，美联储应考虑放弃将联邦基金利率作为其执行货币政策的基准，转而采用与更活跃的美国国债担保贷款市场挂钩的隔夜利率。

Lorie Logan认为，联邦基金利率目标已经过时，其所依赖的银行间市场使用率低，且与更广泛的隔夜货币市场之间的联系“脆弱”，“可能会突然断裂”。

她提出，更新美联储实施货币政策的机制，将是“高效和有效中央银行业务”的一部分。