美国“稳定币第一股”Circle的首个公开交易季度财报呈现出典型的高增长特征：核心业务指标表现抢眼，但会计利润被巨额非现金费用严重拖累。

周二美股盘前，Circle公布上市以来的第一个财报。核心要点如下：

财务表现：

• 总收入增长强劲：总收入和储备收入同比增长53%至6.58亿美元，主要受USDC流通量大幅增长推动，超过分析师预期的6.473亿美元。
• 净亏损：净亏损4.82亿美元，主要受IPO相关非现金费用5.91亿美元影响，包括4.24亿美元股权激励费用。
• 调整后EBITDA表现良好：同比增长52%至1.26亿美元，超过市场预期的1.211亿美元，显示核心业务盈利能力稳定。

核心业务进展：

• USDC流通量快速扩张：季末流通量达613亿美元，同比激增90%；8月10日进一步增至652亿美元。
• 市场份额持续提升：稳定币市场份额达28%，同比提升595个基点。
• 平台业务快速发展：平台上USDC余额达60亿美元，同比暴增924%。
• 分销成本上升：分销费用同比增长64%至4.07亿美元，主要受Coinbase等合作伙伴持仓增长影响。

业绩指引：管理层预计USDC流通量多年复合增长率40%；2025财年其他收入指引7500-8500万美元，调整后运营费用4.75-4.9亿美元。

数据公布后，Circle美股盘前股价迅速拉升，现涨近8%。

被IPO费用“绑架”的财务表现

Circle 二季度净亏损4.82亿美元，这个数字乍看吓人，但细究其构成会发现5.91亿美元的非现金费用才是罪魁祸首。

其中4.24亿美元来自IPO触发的股权激励费用，1.67亿美元源于股价上涨导致的可转债公允价值增加。

更能反映业务实质的调整后EBITDA达到1.26亿美元，同比增长52%，调整后EBITDA利润率高达50%，显示出稳定币业务的高盈利特性。这种“亏损但赚钱”的财务表现，在科技公司IPO后的第一个季度并不罕见。

USDC增长势头强劲，但竞争加剧

USDC流通量达到613亿美元，同比增长90%，在法币支持的稳定币市场份额提升至28%。

截至8月10日，USDC流通市值650亿美元，稳居全球第二大稳定币，仅次于Tether的1650亿美元USDT。尽管市占率仍有差距，但Circle的合规标签与美元资产透明度，正在吸引越来越多传统商户与支付网络采用稳定币做结算。

此外，有意义钱包数量增长68%至570万个，显示用户基数持续扩大。

然而，储备回报率同比下降103个基点至4.1%，反映出利率环境的变化对盈利能力的影响。同时，平台上USDC的日均加权平均占比为7.4%，虽然同比提升536个基点，但绝对水平仍然较低，说明大部分USDC流通在第三方平台上。

Circle的核心收入来源——储备收入达6.34亿美元，同比增长50%。增长主要驱动因素是USDC平均流通量同比增长86%，但储备回报率下降103个基点至4.1%部分抵消了增长效应。

这种储备回报率的下降反映出利率环境变化对Circle业务模式的影响。作为持有大量短期美国国债和货币市场基金的公司，Circle的储备收入直接受美联储政策影响。当前4.1%的回报率水平依然健康，但投资者需要关注利率下行周期对公司盈利能力的潜在冲击。

分销成本上升值得警惕

二季度分销成本同比增长64%至4.07亿美元，增速明显超过收入增长，导致RLDC利润率从去年同期的42%下降至38%。

管理层将此归因于USDC流通量增长以及与Coinbase等战略合作伙伴的新分销协议。

这一趋势值得投资者密切关注。虽然Circle通过合作伙伴分销获得了规模增长，但分销成本的快速上升可能侵蚀利润率。公司给出的2025财年36-38%的RLDC利润率指导显示，管理层预计这种压力将持续。

6月，Circle宣布已向美国货币监理署（OCC）申请设立国家信托银行。一旦获批，公司将可自营托管储备资产，并有望通过美联储主账户直接接入美国支付系统——这将显著降低清算成本、提升资金效率，也是Circle未来提高净利的关键一环。

监管环境改善，但挑战依然存在

GENIUS法案的签署为美国支付稳定币建立了联邦监管框架，这对Circle的长期合规地位是重大利好。作为率先获得监管合规的稳定币发行商，Circle在新监管环境下的竞争优势可能进一步巩固。

然而，Circle在风险披露中也坦承面临诸多挑战：收益型数字资产竞争加剧、潜在的稳定币挤兑风险、技术中断风险以及不断演进的监管环境等。

管理层对未来保持相对乐观态度，预计USDC流通量多年复合增长率为40%。2025财年其他收入指引7500-8500万美元，RLDC利润率预期维持在36-38%，调整后运营费用4.75-4.9亿美元。

从估值角度看，Circle的故事既有诱人的增长前景，也有不容忽视的执行风险。稳定币市场的快速增长为公司提供了巨大机遇，但利润率压力、监管不确定性以及竞争加剧等因素也不容小觑。投资者需要密切关注Circle能否在保持增长的同时改善盈利能力，以及其战略转型能否成功兑现。