来源|时代商业研究院

作者|郝文然

编辑|韩迅

当国际金价在2025年一路高歌猛进之际，市场普遍认为黄金产业链企业将迎来丰收季。然而，作为国内珠宝零售与文旅商业复合体的豫园股份（600655.SH）却交出了一份大大低于预期的第三季度成绩单。

财报显示，该公司2025年前三季度录得归母净利润-4.88亿元，同比由盈转亏，其中第三季度单季亏损高达5.51亿元。其核心的珠宝时尚业务收入下滑超三成，与行业的高景气度出现显著背离。

与此同时，豫园股份的内部治理问题也逐渐暴露。近年来“一手融资、一手大额分红”的矛盾行为，以及核心高管团队的频繁更迭，引发了市场对其财务审慎性、战略连贯性以及治理稳定性的质疑。

豫园股份究竟是在进行一场必要的“刮骨疗毒”，还是陷入了更为深刻的经营困境？其未来又将走向何方？

高金价抑制消费端，“瘦身健体”出清资产拖累当期利润

豫园股份此次业绩亏损，是珠宝零售主业收缩和资产处置损失共同影响的结果。

首先，对于三季报大额亏损的原因，豫园股份在三季报中称主要系“公司处置非核心资产项目产生的投资收益同比减少及物业开发与销售业务利润同比下降综合所致”。

为回笼资金、聚焦以大消费为核心的主业，豫园股份持续推进“瘦身健体”战略，加速了非核心资产和低效固定资产的处置。自2023年至今，该公司已经陆续出售了金徽酒、上海星光耀广场、IGI集团、日本北海道星野度假村的部分或全部股权。这些相关处置损失直接计入了当期损益，成为导致净利润亏损的非经营性因素。

在珠宝零售主业方面，今年的高金价加剧了消费者的“恐高”心理，对终端消费产生了抑制作。根据中国黄金协会的数据，2025年第三季度，全国黄金消费与投资需求总量为152吨，同比下降7%。

与此同时，豫园股份对线下渠道网络进行了大刀阔斧的调整。截至2025年9月末，其旗下的“老庙”和“亚一”两大品牌终端网点总数较2024年年末净减少了500家，总数降至4115家。关闭盈利能力不佳的门店，是提升整体渠道健康度和运营效率的必要之举，但在短期内不可避免地对营收规模产生直接拖累。

在外部行业周期性压力与内部主动战略调整的双重影响下，豫园股份2025年前三季度公司珠宝时尚业务实现营收184.47亿元，同比下降31.9%。

在行业压力和主动收缩的阵痛之中，豫园股份也在尝试商业模式的转型。为降低对黄金原材料价格波动的依赖，豫园股份正致力于推动产品从传统的“按克计价”销售模式，向设计附加值更高的“按件计价”模式转型。

这一战略调整已初见成效，2025年前三季度，珠宝时尚板块的毛利率同比提升了0.66个百分点。“古韵金”系列在今年第二季度销售额超过23亿元，以及与热门国创IP《天官赐福》等联名产品在年轻消费者中引发的热度，都显示出该公司正在尝试跳出同质化竞争，试图通过文化赋能和设计创新来提升品牌溢价。

左手举债，右手分红：道德风险下的资本迷局

如果说经营转型与行业周期带来的业绩下滑可以被理解，那么豫园股份“左手融资、右手大额分红”的矛盾之举，则彻底动摇了市场的信任。

早在2023年，豫园股份就计划过一轮定向增发再融资，初期计划为向特定对象发行A股股票，募集资金总额不超过80亿元，目的为满足文化商业零售扩建等资金需求；后经两次调整，最终方案募资金额定为不超过42.5亿元。

然而，在监管对资金用途、财务独立性的严格问询下，这项计划最终未能落地。2024年5月，豫园股份宣布终止本次定增事项并撤回申请文件。对于终止原因，该公司的解释是“综合考虑了当前资本市场环境、公司发展规划、维护现有股东利益等因素”。

显得颇为矛盾的是，就在计划大举融资的同一时期，豫园股份却在大手笔分红。

在2024年度利润分配方案中，管理层决定派发现金红利超过7.38亿元。而该公司2024年归母净利润仅为1.25亿元，同比大幅下滑93.81%。分红金额占当期净利润的比例高达惊人的590.4%。

一边伸手向市场要钱，一边不惜透支公司也要“大方”发钱，这种矛盾操作引发了投资者对大股东道德风险的广泛质疑。

股权穿透后显示，豫园股份的控股股东为上海复星高科技（集团）有限公司（以下简称“复星高科”），持股比例超60%，而复星高科实控人为郭广昌，其间接持有豫园股份约38%的股份。

如此高度集中的股权结构，让复星高科和郭广昌能够从分红中获取大量现金；然而这抽干了豫园股份本就不宽裕的流动性，在下滑九成的业绩的映照下更显得格外刺眼。

豫园股份的融资计划还有“续集”。2025年6月，该公司董事会审议通过了拟发行不超过40亿元公司债券的预案，募集资金用途明确为偿还到期债务及补充流动资金。

这表明，在股权融资渠道遇阻后，该公司又转向了债务融资。

然而，豫园股份的债务状况早已不容乐观。财报显示，自2023年至今，该公司资产负债率都维持在接近70%的水平，明显高于一般零售行业的中值（51%）。2025年三季报显示，该公司流动比率、速动比率分别为1.18、0.57，均逼近警戒线。再举债40亿元，将会让该公司本就脆弱的财务结构雪上加霜。

更值得关注的是，豫园股份核心管理层近两年更迭十分频繁，离职的核心高管超过十位。

2024年，董事会秘书蒋伟、董事龚平、轮值总裁倪强、副总裁张弛、执行总裁唐冀宁、总裁胡庭洲、执行总裁冉飞先后离职。2025年1月，首席财务官（CFO）兼董事会秘书邹超离职；2月，副总裁左墨之离职；6月，钱顺江和张剑因工作调整辞任轮值总裁。

如此密集的高层人事变动发生在业绩剧烈波动的关键阶段，让外界普遍猜测该公司管理层内部存在重大分歧。这给转型进入深水区的该公司前景蒙上了一层迷雾。

12月2日，时代商业研究院就业绩亏损原因、融资等相关问题发邮件并致电豫园股份进行询问。截至发稿，该公司尚未答复。

文化出海与超级商圈的新探索

现阶段业绩承压，豫园股份将未来的增长故事寄托于“文化出海”和“大豫园”生态构建这两大战略叙事上。

“文化出海”战略正以“轻资产”的品牌输出模式快速推进。2025年，源自豫园的传统文化IP“豫园灯会”在泰国曼谷成功复刻举办，吸引了超过400万人次参观。同时，餐饮老字号“松鹤楼”的伦敦首店、珠宝品牌“老庙”在马来西亚及中国澳门的门店相继开业。

这些举措的核心逻辑是以文化体验为先锋，建立品牌认知和情感连接，继而带动商品与服务的海外落地。

更具想象空间的是“大豫园”的超级文化商业综合体蓝图。现有的豫园商圈一期年客流量为4500万人次，商业价值已被验证。目前，占地面积数倍于一期的二、三期扩容项目已获准动工，成为豫园股份中长期价值的重要看点。

这两大方向虽具前瞻性，但距离成为驱动业绩增长的坚实双引擎，仍需跨越从品牌声量到财务贡献的鸿沟。2025年上半年，豫园股份海外营收为5.23亿元，占比仅2.73%，仍处于探索阶段。

核心观点：金价高涨反致主业收缩，治理矛盾凸显转型阵痛，出路系于战略定力

豫园股份三季报亏损背后，是行业周期与主动战略调整的双重阵痛。高金价抑制了珠宝终端消费，“瘦身健体”处置非核心资产叠加关闭门店拖累了短期业绩。

然而该公司的“病灶”可能不在表而在里。无论是大额分红与急切融资形成的反差感，还是高管频繁流动带来的不确定性，都已经深深削弱了投资者对该公司的信任。

时代商业研究院认为，豫园股份更深层的挑战在于如何完善公司治理。该公司亟须明确战略方向：一方面重建透明的治理体系和稳定的管理层，以赢回市场信任；另一方面促进珠宝主业盈利回升，加速新业务的价值转化。建立稳健、踏实的新面貌，给资本市场以稳定预期，或许才是解开当前困局的关键之匙。

（全文2900字）

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