文｜肖斐斐 李鑫 彭博 林楠 胡家俊

2021年以来，上市银行金融投资呈现规模扩张与结构优化并举的态势。在利率下行周期中，叠加社融供给结构中政府债占比提升，银行增加金融投资配置。结构上展现3大趋势：1）投资策略更趋灵活，其他债权投资（FVOCI）占比显著提高；2）久期管理从拉长久期转向稳健收敛，5年以上资产占比提升后稳定在历史高位；3）底层资产配置持续向低风险倾斜。综合作用下，金融投资对银行业绩及资本均有更高贡献。2025Q1，银行延续金融投资增配力度，利率波动对业绩及资本有所影响。展望2025年，预计政府债供给维持高位将支撑配置需求，存量资产重定价周期优势有望减缓收益率下行压力，叠加利率波动收敛，金融投资对银行营收和资本的支撑仍将持续显现。

▍金融投资概况：积极增配，交易属性提升。

1）利率下行周期银行加大债券配置力度。2024年末，42家A股上市银行金融投资占总资产比例达到30.3%，较2021年末提升1.7ppts，其中2024年占比提升明显，主要是社融增量结构中政府债有加大提升；

2）上市银行显著提升了债券交易盘的配置比例。上市银行明显提升了其他债权投资（FVOCI）的配置比例，而债权投资（AC）科目的占比则明显下降，说明银行增配金融资产倾向于保持策略及流动性的灵活度。

▍金融投资久期结构稳定，底层资产投向稳健。

1）上市银行金融投资久期策略经历了“先攻后守”的变化。2021-2023年，上市银行总体增加长期债券配置比例，期限在5年以上的金融投资占比提升4.4ppts，而期限在1年以下及其他/1年-5年之间的金融投资占比分别下降2.4ppts/2.0ppts；2024年，上市银行适度收敛了金融投资的久期水平。期限在1年以下及其他的占比小幅提升，期限在5年以上的债券占比基本稳定。

2）金融投资品种结构：主要配置无风险、低风险资产。2021年-2024年，上市银行持续加大无风险资产（政府债、政金债及央行票据等）投放，无风险资产占比提升4.2ppts，其他资产（含企业债、非标资产等）占比则持续下降。2024年底，上市银行无风险资产、低风险资产占金融投资比重分别为67.9%/20.5%，同比分别提升1.3ppts/0.6ppts。

▍金融投资营收贡献突出，浮盈增厚资本。

1）规模驱动票息收入，利息收入贡献持续提升。2024年，上市银行债券投资的利息收入达到2.23万亿元，占总利息收入比重达到24.09%，较2021年提升1.40ppts，金融投资平均利率随市场利率下行明显，利息收入主要受到金融投资占总资产比重提升影响。

2）金融投资资本利得对营收贡献水平持续提升。2024年，42家上市银行金融投资资本利得（不含利息收入）对营收的贡献规模达到5997亿元，同比增长46.6%，占总营收比例达到10.6%，较2021年大幅提升3.4ppts。

3）金融投资浮盈有助于上市银行资本提升。其他综合收益变动主要由FVOCI资产贡献，2024年上市银行其他综合收益增长3372亿元，增量占期末RWA比重为 0.19%。

▍2025Q1上市银行加仓金融投资，业绩贡献有所波动。

1）银行延续金融投资增配力度。2025Q1金融投资保持较高增速，较年初增长3.34万亿元，同比增速提升至13.9%，明显高于其他各类资产，投向结构中继续增加FVOCI资产比重。

2）利率波动对业绩及资本有所影响。2025Q1，上市银行投资收益+公允价值变动损益同比下降20%，此外其他综合收益余额环比回落亦对资本充足率形成一定影响。

▍2025年投资业务展望：后续季度波动率收窄，业绩贡献仍然突出。

1）资产供给端政府债增量可观，银行配置力度预计保持较高水平。2021年-2024年，社融增量结构中政府债占比提升明显，2025年前四个月，政府债增量占社融增量保持高位。

2）利息收入贡献度预计保持平稳。金融投资存量资产重定价周期明显长于贷款及其他生息资产，预计存量金融投资收益率下行幅度明显小于生息资产。我们预计，金融投资规模增长驱动利息收入占比保持相对稳定。

3）资本利得波动趋于平稳。2025Q2至今，利率有所下行，波动明显收敛，我们预计，上市银行全年投资业务收入降幅有望明显收窄。

▍风险因素：

宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策的超预期变化。

▍投资策略：金融投资稳健扩张，收益贡献有望可持续。

展望2025年，预计政府债供给维持高位将支撑配置需求，存量资产重定价周期优势有望减缓收益率下行压力，叠加利率波动收敛，金融投资对银行营收和资本的支撑仍将持续显现。板块投资来看，中美贸易摩擦的缓解降低了宏观实体和银行资产质量的下行风险，行业绝对收益逻辑仍来自于银行系统性风险再评估带来的估值修复驱动，以及人民币大类资产配置框架下的稳定权益回报特征驱动。个股方面，可把握两条主线：1）高性价比品种，选择2025年业绩增速有望高于可比同业、分红回报和估值空间占优的银行；2）中长期配置型品种，选择商业模型具备特色、ROE高且波动率低、市场预期差大的银行。

本文节选自中信证券研究部已于2025年5月25日发布的《银行业基本面分析专题—如何理解银行投资业务变化对经营的影响？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。

来源：券商研报精选