每经记者｜张寿林 每经编辑｜张益铭

7月2日，人民银行披露6月中央银行各项工具流动性投放情况，各项统计结果显示，6月各项工具实现净投放6560亿元，其中短期逆回购实现净投放5359亿元。

浙商证券宏观联席首席分析师廖博在接受《每日经济新闻》记者最新采访时指出，央行6月继续实施适度宽松的货币政策，综合运用存款准备金、公开市场操作、中期借贷便利（MLF）、再贷款再贴现等工具，保持流动性充裕，为推动经济持续回升向好提供了适宜的流动性环境。

廖博分析，科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融“五篇大文章”仍是2025年货币金融工作的重点，重点领域及薄弱环节也是资金重点支持的方向，如消费、制造业、外贸、民营企业、地产等。

6月MLF净投放近1200亿元

具体看各项流动性工具投放，廖博分析，MLF回归1年期流动性投放工具定位。定位于为金融机构投放中长期流动性的MLF操作，6月实现净投放1180亿元，2025年上半年累计开展2.35万亿元，期限均为1年。

进一步看，廖博指出，过去十年MLF主要经历了两方面的演变。从定位来看，MLF从流动性投放的辅助工具到总量型货币政策工具；从历史阶段看，MLF从单一的数量型工具扩展到阶段性体现利率工具属性再回归流动性投放工具。

更值得关注的是，3月24日，央行就曾在官网公告中明确将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标，这标志着MLF利率政策属性完全退出，此后MLF回归流动性投放工具定位，与其他各期限工具一同构成央行流动性工具体系，聚焦于提供1年期流动性，余额也显著下降。

整体来看，廖博指出，利率市场化是指利率由市场化机制形成，且中央银行可调控。当前我国仍存在利率双轨制，一方面仍然存在存款官定利率，另一方面，货币市场利率完全由市场决定。

我国过往的利率走廊上限为SLF利率，下限为超额存款准备金利率，相对较宽，对称性也相对不足。廖博认为，随着视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，两者分别具备利率走廊下限、上限的性质，此举构建了我国利率走廊新机制，即以7天期逆回购利率为中枢，市场利率为DR007，其围绕政策利率中枢波动。

此外，央行采取的隔夜利率走廊上、下限是推动货币政策从数量型向价格型转变的尝试，与欧央行利率走廊的机制有相似之处。MLF利率政策属性退出后，公开市场7天期逆回购利率将成为当前的政策利率。隔夜资金用于填补当日金融机构的临时性资金缺口，工作日16:00至16:20操作也正体现其“应急”属性，期限设置为隔夜较为合理。

廖博预计，利率走廊宽度可能适时调整。对于最终的利率走廊基准利率，央行尚未明确是DR007（欧央行利率走廊机制）或DR001（美联储利率走廊机制），当前临时利率走廊锚定DR007，但未来条件成熟不排除转向DR001。

更为重要的是，廖博预计，央行通过“7天期OMO利率+央行引导→DR007/LPR→短端利率→长端利率”的链条实现利率传导。在短端利率的传导中，央行将7天期OMO利率作为短期政策利率，并培育DR007（银行间存款类金融机构以利率债为质押的7天期回购利率）作为短期市场基准利率，引导DR007围绕短期政策利率波动，由此形成“7天期OMO利率→DR007→货币市场利率”的传导路径。

同时，建立以7天期逆回购利率为中枢（利率为1.5%），以临时隔夜逆回购、正回购利率作为上、下限（分别为2%和1.3%，临时隔夜正、逆回购操作利率分别为7天期逆回购利率加点50BP和减点20BP）的利率走廊，能够将短期市场利率调控在走廊的界限之内。

在中长期利率的传导中，MLF利率将不再作为政策利率，7天期OMO利率成为短期政策利率。贷款市场方面，将形成“7天期OMO利率→LPR→贷款市场利率”。存款市场方面，形成“7天期OMO利率→LPR/10年期国债收益率→存款市场利率”，也就是说存款利率定价加入更多“市场化”成分，与贷款利率相辅相成。债券市场方面，通过债券收益率曲线，短端收益率会传导至长端。

2025年5月7日，央行下调结构性货币政策利率0.25个百分点并扩大再贷款额度。廖博预计，2025年下半年相关结构性政策工具仍将有较大体量增量，但政策实际效果核心取决于需求端。“我们判断，从降低实体部门融资成本的角度，LPR有较大概率继续被引导下行，其作为银行报价，降准、降低存款挂牌利率等操作均可降低银行负债成本，进而影响其LPR报价，LPR的下行将带动实际利率回落，实体部门融资成本下降改善投资、消费情绪。”

未来DR007仍然是短端流动性最重要的指标

6月短期逆回购净投放5359亿元，廖博指出，央行呵护短端流动性。从以往经验看，央行对政策利率（如7天期逆回购利率调整）的调整也往往是“先动量后动价”，DR007上行/下行后，政策利率仅是随行就市的调整。“我们认为，需要主要观察DR007与7天期逆回购利率的走势，DR007持续高于7天期逆回购利率是确认央行收紧流动性的重要信号，反之亦然。”央行通过公开市场操作影响市场资金面，反映在DR007走势及其与7天期逆回购利率的相对大小中，若DR007持续高于7天期逆回购利率，即是央行明确收紧流动性的信号。

从分析框架上来看，廖博指出，央行于2004年6月正式建立了流动性预测分析体系，按日对流动性进行分析、预测和监控，央行流动性调控有较强的主动性。央行公开市场操作数量是综合考虑备付金、财政收支、外汇占款、OMO 到期量等因素带来的流动性缺口及市场需求后的灵活调整，数量的多少并不代表央行意图，而应主要看资金面的实际表现，即DR007。未来DR007仍然是短端流动性最重要的指标，央行所有的意图都会在其中。

廖博认为，央行通过买断式逆回购操作替代部分到期的中期借贷便利，有助于降低金融机构资金成本，缓解银行净息差持续收窄的压力。可以看到，6月买断式逆回购净投放2000亿元。买断式逆回购是央行在每日根据一级交易商需求开展7天期逆回购操作的基础上，额外投放的资金，有利于保持短、中、长各期限流动性合理充裕，体现央行坚持支持性货币政策立场。因此，无论是放量MLF净投放，还是买断式逆回购操作，或指向对冲后续债券集中在二、三季度发行对流动性的压力。

从实践看，自2024年10月央行启用买断式逆回购以来，买断式逆回购余额逐步增加，减轻了MLF投放中长期流动性的压力。廖博指出，启用买断式逆回购可提升流动性管理的精细化水平，丰富基础货币投放工具，填补7天期逆回购和1年期中期借贷便利（MLF）之间的期限空白。另一方面，买断式逆回购常态化操作可对市场形成示范作用，推动更多市场参与者熟悉并运用这一交易方式。

从技术层面看，廖博提出，央行买断式逆回购是指央行购买一级交易商的债券，并约定在未来某一日期将债券卖回给一级交易商，是中央银行向市场投放流动性、增加基础货币供应的一种公开市场操作工具。买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式。根据这一机制，参与机构在投标时需要根据自身情况选择不同利率投标，最终中标利率就是自己的投标利率。也就是说，每家机构可能有多笔中标，中标利率各不相同，整个操作也没有统一的中标利率。采用这一机制可以更真实地反映机构对资金的需求程度，有效减少机构在利率招标时的“搭便车”行为；同时没有增加新的货币政策工具中标利率，强化7天期逆回购操作利率作为主要政策利率的作用。

廖博提示，需要关注的是，央行买断式逆回购的会计处理与市场现有买断式回购交易一致，央行资产方增记对一级交易商债权，而不是债券资产。这一点与7天期逆回购以及MLF相同，反映了买断式逆回购本质上仍是资金业务。同时，买断式回购存续期间债券押品的利息将返还一级交易商，避免了票息高低对买断式逆回购操作定价的影响。

封面图片来源：图片来源：601988.SH)\中国人民银行 加息 降息 降准 央行 人民币中间价 中国央行 人民银行 金融支持 人民币汇率 货币政策 在岸人民币 人民币贬值 人民币升值（每经记者 彭斐 摄