导读

本文使用1960—2021年全球191个经济体数据系统考察了实际汇率升值对经济总量赶超的作用。研究发现，第一，实际汇率小幅（约4%）升值不仅有助于国内经济增长，而且在统计层面对经济赶超起到拉动作用；第二，经济增长是实现经济赶超的根本手段，对经济赶超的贡献度接近80%，实际汇率的贡献度约为20%；第三，在经济增长较快时期，实际汇率发挥着更大的正向作用，此时经济体呈现名义汇率适度贬值、适度通货膨胀和实际汇率适度升值的组合，而在危机时期，实际汇率大幅贬值会拖累经济赶超速度；第四，经济增速较低、名义汇率大幅波动及高通胀的国家容易陷入“中等收入陷阱”；第五，与日韩相比，中国在跨越“中等收入陷阱”前经济增速就持续回落，面临更大的赶超压力。保持人民币名义汇率适度贬值、适度通胀和实际汇率适度升值的组合有助于中国经济总量实现赶超。

通过研究实际汇率升值对经济总量赶超的作用，对比剖析了日韩两国实际GDP增长情况及实际汇率在实际GDP赶超中的作用，并基于我国1960—2021年实际GDP增速及其分解结果，提出我国为实现经济高质量增长的策略建议。“IMI财经观察”特推出此文，以飨读者。

01

引言

改革开放以来，中国经历了长达40余年的高速增长期，成功实现第一个百年奋斗目标，取得举世瞩目的成就。党的二十大报告指出，“中国共产党的中心任务就是团结带领全国各族人民全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标”。要想实现第二个百年奋斗目标，就需要中国经济跨越式发展，实现2035年人均国内生产总值翻一番，达到中等发达国家水平。

经济赶超离不开国内经济增长和实际汇率升值两大因素。国内经济平稳增长是实现经济赶超的根本，而实际汇率升值或贬值不仅会通过影响经济增长的源泉对其产生重要影响，还在统计层面对经济赶超产生放大或收缩作用。以日本为例，在日本崛起的过程中，日元实际汇率升贬值对日本经济赶超发挥了重要作用。1960—1995年，日本以美元计价的实际GDP占美国GDP的比重由6.77%大幅提升至44.42%，而同期日美以本币计价的实际GDP增速差的贡献度仅为32%，实际汇率升值的贡献度则为68%，其中，名义汇率升值和日美通货膨胀差的贡献度分别为61.4%和6.6%；1996—2021年，日本以美元计价占美国GDP的比重大幅回落至24.66%，其中，日元实际汇率贬值的贡献度超过了63%，而名义汇率贬值和通货紧缩的贡献度分别为12.5%和50.6%。可以说，实际汇率变动在统计层面的放大和收缩作用对日本经济数据的变化发挥了重要作用。

2022年以来，中美以美元计价的GDP之比显著回落引发学术界、政策界和市场人士的广泛关注。从中美以不变价美元计价的GDP之比来看，2000—2021年，中美GDP之比由16.89%迅速提升至80.66%，但2022年该数值回落至75.69%，2023年进一步回落至74.54%。[1]与日本类似，中美两国以本币计价的实际GDP增长率之差收窄对这一结果影响较小；相反，通胀率差反转和人民币对美元名义汇率贬值，即实际汇率贬值发挥了更大的作用。2021年，中美以本币计价的实际GDP增长率之差、通货膨胀率差以及名义汇率变动分别为2.65%、-1.47%和6.11%，最终使中美以美元计价的实际GDP增长率之差达到7.95%。2022年，中美以本币计价的实际GDP增长率之差收窄至1.05%，但通货膨胀率差以及名义汇率变动扩大至-4.63%和-4.37%；进入2023年，尽管中美以本币计价的实际GDP增长率之差恢复至2.66%，但通货膨胀率差以及名义汇率变动保持在-4.16%和-4.67%的较低水平，最终导致2022年和2023年中国以美元计价的实际GDP增长率分别下滑7.95%和6.18%。未来如何提升潜在经济增速，并充分发挥实际汇率在经济总量赶超中的作用，缩小GDP差距成为市场和政策部门关注的重点。

本文以美元计价的实际GDP为研究对象，从全球视角出发，考察了实际汇率升值对经济增长的内在影响和在实现经济赶超中的统计作用。与现有文献相比，本文最主要的贡献是，从经济总量赶超角度出发，借助全球样本同时考察了实际汇率对经济增长的真实影响和实际汇率在经济总量赶超中的统计作用，并最终找到了推动经济总量赶超的最优实际汇率升贬值区间，这对未来人民币汇率走势和中国经济总量赶超有重要参考意义。具体来看，一是本文明确指出经济增长对实现经济跨越的决定性作用，对中国坚持以经济建设为中心、坚持改革开放具有重要参考意义；二是本文同时也指出实际汇率小幅升值在实现经济跨越中的重要推动作用，并提出名义汇率适度贬值、适度通货膨胀和实际汇率适度升值的政策组合，对未来人民币汇率走势具有一定参考价值；三是通过对比拉美和东亚经济体不同的发展模式以及中日韩三国的经济赶超过程，总结经济发展中的经验和教训，从而对中国最终实现经济跨越具有一定的参考意义。

02

文献综述

实际汇率是宏观经济中最重要的相对价格之一。尽管受货币中性假设影响，传统宏观经济模型并未突出实际汇率的作用，但实际汇率与经济增长之间有着纷繁复杂的关系，且近年来随着“罗德里克新论”的出现，有关实际汇率与经济增长关系的讨论重新兴起。从GDP赶超的角度来看，实际汇率发挥着双重作用：一是实际汇率对经济增长有着重要影响；二是在国际比较中，实际汇率升值或贬值在统计层面发挥放大或缩小作用。

（一）实际汇率影响经济增长的作用机制

1.汇率错位与经济增长

汇率错位又称汇率失调，是实际汇率与其均衡值出现偏离的现象，根据其与均衡值的大小比较，可分为实际汇率高估和实际汇率低估。传统的观点认为，发展中经济体的实际汇率应保持在均衡水平，汇率的高估和低估均不利于经济增长，该观点被称为“华盛顿共识”（Williamson，1990）。现有文献基本就实际汇率高估的经济后果达成一致。一般而言，实际汇率高估往往与外汇短缺、经常账户长期赤字和国际收支危机相关联，进而对经济增长产生负面影响。有关实际汇率低估的作用，2008年国际金融危机爆发以来，有研究者发现汇率低估可以有效促进经济增长，该观点被称为“罗德里克新论”（Rodrik，2008），而东亚、东南亚地区依靠外向型经济快速崛起的事实被称为“罗德里克新论”的典型案例。

现有文献给出了实际汇率低估促进经济增长的作用机制。Rodrik（2008）认为，发展中经济体的可贸易部门因市场失灵和制度扭曲而处于弱势地位，实际汇率低估作为次优机制提高了可交易品的相对价格，部分缓解了相关扭曲，促进了经济增长。Demir和Razmi（2022）则将实际汇率低估的作用比作出口补贴和进口关税的作用。实际汇率低估在短期通过贸易渠道对经济增长产生正向影响，在长期则主要通过影响经济结构变化促进经济增长。实际汇率低估提升了可交易部门的相对盈利能力，从而促进了劳动力、资本向可贸易品部门转移，并通过“干中学”效应提升可贸易品部门的生产率，最终从供给层面促进经济增长。杨长江和周静东（2014）将上述机制总结为剩余劳动力动员机制、资本积累机制和全要素生产率提高机制。

在实证研究方面，尽管越来越多的证据表明实际汇率低估促进了发展中国家的经济增长，但也有人质疑，认为实际汇率低估的作用取决于贸易结构以及企业、行业和国家特征；随着低估程度的扩大，其对经济增长的作用减弱甚至转负。一方面，“罗德里克新论”不断被证实，Rapetti（2020）的实证研究结果显示，实际汇率低估促进了发展中经济体的经济增长。另一方面，部分实证研究结果显示，实际汇率低估与经济增长之间的关系并不明确。Demir和Razmi（2022）指出，贸易品部门不仅包含生产率较高的制造业部门，还包含农产品和资源密集型产品，而实际汇率低估导致部分国家对农产品和资源密集型产品出口形成依赖，进而导致产业升级缓慢，经济增速放缓。另外，部分研究发现，实际汇率低估与发展中国家经济增长之间存在非线性关系，如Missio等（2015）发现，只有维持适当的低估水平才会促进经济增长，长期持续的过度低估往往预示着货币危机的发生（Frankel和Rose，1996）。

2.实际汇率升贬值与经济增长

实际汇率升贬值会通过外债渠道、资本流动渠道、贸易渠道等诸多渠道影响国内经济增长。总体来看，不同渠道的影响有明显差异，导致实际利率和经济增长之间的关系并不明确。从外债渠道来看，实际汇率升值能够减轻发展中经济体的外债压力，而实际汇率贬值则会提升债务压力，甚至会导致主权债务危机（金洪飞，2004），对经济增长产生不利影响。从资本流动渠道来看，实际汇率升值通过鼓励资本流入对本国经济产生正向影响。实际汇率升值不仅促进了FDI，通过竞争效应和示范效应促进了国内经济增长，也促进了证券投资的流入、本国金融市场的繁荣，从而产生了财富效应，全方位拉动了经济增长。反之，实际汇率的大幅贬值往往伴随货币危机，形成汇率贬值—资本外流恶性循环，对产出造成严重的负面冲击（Yazdani和Nikzad，2021）。

从贸易渠道来看，实际汇率升贬值会通过贸易量和贸易价格对经济增长产生非线性影响。在马歇尔-勒纳条件满足时，实际汇率贬值会增加贸易顺差进而促进经济增长。Alfaro等（2018）发现，对出口导向型的新兴亚洲经济体企业，实际汇率贬值会提升生产率；但对实行进口依赖的其他新兴经济体企业而言，则会降低生产率。更为重要的是，实际汇率贬值会通过贸易渠道对一国经济增长产生负面影响。众多研究显示，进口中间产品可以大幅提高生产力（Halpern等，2015），实际汇率贬值会增加进口成本，进而对技术进步和经济增长产生负向影响（Gopinath和Neiman，2014）；反之，实际汇率升值则可以通过增加中间品进口提高生产力和经济增长。不仅如此，实际汇率升值能够引导更多资源流向非贸易品部门，进而促进服务业的发展和产业结构的优化调整（谭小芬、姜媌媌，2012）。

3.实际汇率波动与经济增长

理论上，实际汇率波动与经济增长呈负相关关系。实际汇率波动会加剧贸易品价格波动，对国际贸易产生负向影响；会加剧金融市场波动，导致资本流入中断和资本外流，严重的可能会导致银行业危机和货币危机（巴曙松、胡君，2019），对一国经济增长造成负面影响。实证上，实际汇率波动会导致失业率上升，抑制创新活动，导致生产率下降（盛斌、景光正，2021），从而给经济增长带来显著的负向影响（Morina等，2020）。

（二）实际汇率对经济总量赶超的统计作用

从人均GNI和经济总量的赶超来看，实际汇率在统计层面发挥着重要作用。从经济赶超角度，即人均GNI提升来看，实际汇率是计算可比较的人均GNI数值的重要构成。在世界银行用图表集法（Atlas方法）计算的各国人均GNI来衡量收入水平时，实际汇率升值有助于提升人均GNI水平。丁志杰和谢峰（2017）以及丁志杰等（2017）对实际汇率的统计作用进行了研究。丁志杰和谢峰（2017）指出，2002年以后绝大多数中等收入国家经济跨越速度有不同程度的提高，跨越速度的提高同时来自以本币表示的实际经济增长和实际汇率升值。

通过对现有文献进行总结发现，现有研究主要集中在讨论实际汇率对经济增长的真实影响及影响机制，比如研究实际汇率低估或实际汇率升贬值对经济增长的影响，有关实际汇率在经济跨越中统计作用的研究相对有限，将两者结合在一起的研究也相对较少。本文旨在从内在作用和统计作用两个方面对实际汇率在经济跨越中的重要作用进行分析，通过总结全球及中日韩三国经济跨越的相关经验和教训，为中国实现经济跨越提供政策参考。

03

中日韩实际GDP增长对比分析

本文重点对人民币汇率在中国经济总量赶超中的作用进行分析。作为对比，本文对日本和韩国的情况进行研究。中日韩同时具有二元经济特征，有着相似的发展模式，且目前处于不同的经济发展阶段，对日韩的分析有助于中国吸取经验和教训，更好地发挥实际汇率的作用。第二次世界大战以后的日本具有显著二元经济特征，农业就业人口接近一半（金泓汎，1998）。现有文献普遍认为，日本在20世纪50年代末60年代初进入刘易斯转折阶段（任吉，2008），并在50—70年代实现了二元经济到一元经济的转型（宋林等，2014）。据世界银行测算，早在1977年，日本人均GNI就达到了6020美元，达到了世界银行发布的1987年高收入国家的标准，说明日本在1977年之前就已经成为高收入国家。韩国也具有典型的二元经济特征，其在20世纪60年代中后期进入刘易斯转折阶段，20世纪90年代中期，韩国实现城乡经济协调发展和城乡居民收入的同步提高，成功实现了二元经济向一元经济的转型（孙亚南等，2014）。据世界银行测算，韩国2001年以图表集法计算的人均GNI达到11950美元，稳定地成为高收入国家。中国不仅具有典型的二元经济特征，还存在严重的劳动力市场分割。自20世纪90年代农民工进城开始，中国开始进行大范围的农村剩余劳动力转移；从2004年开始，沿海地区出现“民工荒”现象，预示着中国进入刘易斯转折阶段；2010年中国劳动力人口达峰，刘易斯转折区间也已经完成，中国的二元经济发展进入其最后阶段（蔡昉，2013）；未来，随着户籍制度改革和城镇化推进，城乡一体化格局将逐步实现。从数据上看，中国2010年以图表集法计算的人均GNI达到4340美元，达到中高等收入国家水平，经过10余年发展，2022年中国人均GNI距离13845美元的高等收入门槛不足1000美元。

（一）中国

1960—2021年，以人民币汇率走势及制度改革为分界点，本文样本进一步分为六段，分别计算了每一段内的年度平均增速及其分解情况，如下表所示。总体来看，中国为经济实力主导型经济体，实际汇率贡献度为负。样本期内以人民币计价的中国年均实际GDP增长率为7.832%，同期内全球排名居首位；但美元兑人民币汇率由0.406贬值至0.155，年均贬值幅度为1.566%，考虑到中美间相对稳定的通货膨胀率差，人民币实际汇率轻微贬值1.432%，在一定程度上侵蚀了国内经济增长的成果，最终导致中国以美元计价的年均实际GDP增长率为6.400%，居全球第62位。不论哪一时段，中国都是经济实力主导型经济体，实际汇率贡献度为负或为较小的正值。根据实际汇率贡献度，可以将时间分为三个阶段：1960—1993年，实际汇率贡献度显著为负阶段；1994—2015年，实际汇率贡献度显著为正阶段；2016—2021年，实际汇率贡献度小幅波动阶段。

1960—1993年实际汇率贡献度显著为负阶段。在1994年汇率并轨之前，中国以本币计价的经济增长被人民币实际汇率贬值在不同程度上侵蚀，实际汇率对中国实际GDP赶超始终起着负面作用。其中，1981年之前，西方国家经历“滞涨”，而中国因计划经济保持物价相对稳定，负向中美通胀率差导致实际汇率贡献度为负；1981年后，名义汇率快速贬值对实际汇率贡献度具有决定性作用。1953—1972年，中国实行盯住英镑的固定汇率制度，名义汇率保持稳定，实际汇率变化主要由中美通货膨胀率差决定。1972—1980年，中国实行盯住一篮子货币的浮动汇率制度，由于美元贬值和进口需要，人民币兑美元汇率大幅升值，进而产生汇率高估（丁志杰等，2018）。在这一阶段，名义汇率升值对实际汇率贡献度产生促进作用，但受中美通货膨胀率差大幅下行的影响，实际汇率对中国经济赶超的贡献度依旧为负。1978年后，国内实行改革开放，前期人民币兑美元汇率的大幅高估不利于提升出口部门的积极性。自1981年开始，中国开始实行不同形式的双重汇率制度，1981—1984年人民币内部结算价和官方汇率并存，1985—1993年官方汇率和外汇调剂市场汇率并存，其间人民币兑美元汇率分阶段大幅贬值（丁剑平等，2022）。在这一阶段，人民币兑美元汇率的大幅贬值在一定程度上促进了本国经济增长，但也从统计层面侵蚀了国内经济增长成果。

1994—2015年实际汇率贡献度显著为正阶段。1994年外汇管理体制改革以来，实际汇率在中国经济赶超中开始发挥越来越重要的作用。为更好地顺应国内外宏观环境及中国经济发展的需要，中国人民银行于1994年进行外汇管理体制改革，实现汇率并轨。汇改当日，人民币兑美元汇率一次性大幅贬值，不仅彻底扭转了之前人民币汇率高估的不利影响，也为未来中国出口导向型行业的腾飞、中国入世后经常账户的强劲表现以及人民币兑美元汇率持续升值打下坚实基础（张明、陈胤默，2022）。1994—2004年，名义汇率和通货膨胀率差对中国实际GDP赶超的贡献度分别为3.692%和12.854%，实际汇率对中国GDP赶超的贡献度接近17%。2005—2015年，实际汇率对中国实际GDP赶超的作用大幅提升。该时期不仅以人民币计价的年均实际GDP增速达到9.6%以上的高位，实际汇率也升值近4.9%，致使该时期以美元计价的中国实际GDP增长率达到14.504%的历史最高值。2005年下半年，中国人民银行进行“721汇改”。汇改当日，人民币兑美元汇率一次性升值2%，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。此后，人民币兑美元汇率经历了长达10年的升值过程，人民币汇率低估得以纠正（张明，2016）。在这一阶段，名义汇率升值叠加适度通胀，实际汇率对中国实际GDP赶超的贡献度达到33%以上。其中，人民币兑美元名义汇率年均升值2.783%，对中国实际GDP增长贡献度超过19%，对该时期中国实际GDP增长起到重要的推动作用。

2016—2021年实际汇率贡献度小幅波动阶段。该时期不仅以人民币计价的年均实际GDP增长率下降至5.980%，实际汇率升值幅度也不足1%，致使以美元计价的年均实际GDP增长率下降至近7%的水平。2015年8月11日，中国人民银行进行新一轮汇率制度改革，史称“811汇改”。此次汇改是中国人民银行进一步推动汇率形成机制市场化、实现汇率制度由“类爬行安排”向浮动汇率制度过渡的重要尝试（余永定、肖立晟，2017）。“811汇改”后，名义汇率调整灵活性有所增强，人民币兑美元汇率呈双向波动态势。该阶段名义汇率对中国实际GDP增长的贡献度下降至8.595%；同期中美通货膨胀率差进一步收窄至0.391个百分点，实际汇率对中国实际GDP增长的贡献度下降。保持人民币兑美元汇率在合理均衡水平上的基本稳定，更好地发挥国内经济基本面的推动作用成为推进中国经济实现赶超的根本手段。

（二）对比总结

对日韩两国的分析见线上附录三。通过对比发现，中日韩三国的经济增长有一定的共同点。一是整体上中日韩三国都是经济实力主导型经济体，实际汇率在实际GDP赶超中作用相对有限。日本实际汇率贡献度为25.502%，韩国不足5%，中国为负值。二是在二元经济向一元经济转化过程中，即经济高速增长时期，实际汇率的作用不容忽视。如1960—1970年的日本、1960—1986年的韩国以及1994—2015年的中国，不仅以本币计价的年均实际GDP增速超过9%，该时期实际汇率也呈升值态势，实际汇率贡献度最高可达1/3左右。三是实际汇率的拉动作用随着时间和国内经济发展而发生明显变化，在经济高速增长期过后，实际汇率的拉动作用减弱，拖累作用增强。如1996—2002年和2013—2021年的日本、1987—2021年的韩国实际汇率对经济跨越的拉动作用由正转负，2016—2021年的中国实际汇率的拉动作用也出现大幅下降。四是在特定冲击，如亚洲金融危机、国际金融危机来临时，实际汇率变动替代国内经济增长占据主导地位，导致以美元计价的实际GDP增速大幅下滑。该特征在日韩两国表现得更加明显。

与日韩相比，中国应更加积极地推进经济增长。一是与日本相比，在中国实际汇率发挥正向拉动作用的时间区间更短。比较来看，日本在1960—1995年长达36年的时间内，实际汇率处于升值状态，对其实现经济跨越具有明显的拉动作用；与之相比，尽管在1994—2015年，人民币实际汇率的拉动作用较强，但目前拉动作用已经明显减弱。二是日本、韩国早已经跨过刘易斯拐点，国内经济转化为一元经济，而中国虽然劳动力在2010年就已经达峰，但国内农村和城市二元格局依旧存在，二元经济依旧没有转化为一元经济。三是日本在陷入“失去的三十年”之前就已经成为发达经济体和高收入经济体，韩国也在2001年跨越“中等收入陷阱”，稳定步入高收入经济体，如今两国人均GNI水平已经远远超过世界银行的高收入经济体标准。与之相比，目前中国依旧处在中高收入经济体位置，实际汇率贡献度却明显回落。

04

结论和建议

本文主要结论如下。第一，实际汇率小幅升值对实现经济总量赶超具有重要作用。总体来看，实际汇率升值4%左右不仅能够促进本国经济增长，还能在统计层面发挥拉动作用，进而有利于经济总量赶超。第二，经济增长是实现经济赶超的根本手段，但实际汇率在统计层面发挥着重要的放大或缩小作用。就我国而言，从统计层面来说，长期来看，以本币计价的实际GDP增长率的贡献度在实现经济赶超中占据主导地位，实际汇率的贡献度相对较小。随着全球经济增速趋势性下行，实际汇率在统计层面发挥的作用将提升。更为重要的是，在危机期间，实际汇率贬值叠加本国经济增速放缓会进一步减慢经济赶超步伐。第三，在经济发展的特定时期，存在最优的赶超模式组合。从全球经验来看，经济实力主导是占比最大、最合理的经济增长模式。在该模式下，国内经济主要表现为名义汇率轻微贬值和适度通货膨胀，且通胀水平超过名义汇率贬值幅度，从而保证实际汇率小幅升值，并在统计上有正向作用。第四，本币计价实际GDP增速和实际汇率升值之间需要权衡取舍，大部分实际汇率主导型经济体难以跨越“中等收入陷阱”。

上述结论启示我们，在关注本国经济增长的同时，应重视实际汇率在经济赶超中的作用。一方面，实际汇率适度升值有助于国内经济增长；另一方面，实际汇率升值在统计层面发挥着重要的放大作用。从日本和韩国的发展经验来看，随着二元经济成功转化为一元经济，步入高收入经济体，国内经济增速会明显回落，而实际汇率在统计上的影响不断增大。

2012—2015年，中国经济进入高质量增长和名义汇率双向波动阶段，实际汇率对经济增长的内在和统计作用均有所减弱。但从全球经验来看，未来在国内经济增长占主导的前提下，中国可以采取名义汇率适度贬值、适度通胀和实际汇率适度升值的经济赶超路径。在未来，通过国内经济体制改革和对外开放，实现经济动能转化，提高潜在经济增速和实际经济增速仍是中国实现经济跨越的根本保障。此外，在通货膨胀方面，应吸取日本“失去的三十年”的教训，避免陷入经济衰退和通货紧缩的境地，保持适度通胀对中国经济总量赶超具有重要作用。在名义汇率方面，应适度容忍人民币兑美元名义汇率贬值，坚持汇率市场化改革，注重危机时期的价格管理，避免名义汇率大幅贬值和经济增速下滑的双重冲击。

[1] 从中美以名义美元计价的GDP之比来看，中美GDP之比在2022年亦出现转折。数据显示，2000—2021年，中美GDP之比由11.82%迅速提升至75.53%，但2022年该数值回落至69.46%，2023年进一步回落至65.04%。

来源

作者：

张明、张冲

来源：

《财贸经济》2025年第5期

选题：宏观经济金融理论与政策小组

整理：陈荣凯

监制：张芷宁

版面编辑｜彭丹凌

责任编辑｜李锦璇、阎奕舟

主编｜安然