今年美元汇率如雪崩般下滑，许多人认为这种跌势很快会缓和。然而分析显示，这既非短期投机行为，也非周期性调整，美元真正的复苏可能还需数年时间。

今年迄今为止，美元指数对主要货币暴跌近10%，创下自1986年以来最惨淡的上半年表现。彼时美元正深陷“广场协议”余波——1985年末五国集团联手打压美元高估值的后遗症。

鉴于外汇市场常有过度反应特性，当前美元是否已超跌、即将迎来技术性回调，确实值得商榷。美国银行最新全球基金经理调查似乎佐证了这一观点：美元空头仓位创20年新高，“做空美元”更是跻身全球三大最拥挤交易，仅次于“做多黄金”与“做多美股七巨头”。

拥挤交易通常被视为反向指标，暗示市场可能已过度押注。

然而，历史表明，某些拥挤交易能持续相当长时间。以“美股七巨头”为例，该交易在美银截至今年2月的两年月度调查中稳居最拥挤交易榜首，相关ETF价格同期翻倍有余，直至去年末才出现回调。

诚然，高投机性或杠杆交易确实更容易快速反转。但当前汇市投机者的美元空头仓位远未达历史极值。根据CFTC的每周显示，4月美元净空头仓位虽然创两年新高，但此后持续削减——然而美元跌势依旧。

回升在即?

就短期而言，目前外汇市场正陷入两股力量的拉锯战——一方面美联储可能释放鸽派信号，另一方面中东冲突推高油价，导致美元交易者陷入方向性分歧。

现货交易商正在抛售美元兑多数货币，致使美元指数周三维持在三年低点附近徘徊，市场静待当日稍晚公布的美联储政策决议。交易者普遍预期主席鲍威尔将承认近期数据显示美国核心通胀持续放缓，这可能是年内降息的前兆。货币市场目前押注年底前将降息50个基点，其中9月启动首次降息的概率达68%。

然而一个月期期权市场的情绪却呈现逆转，风险逆转指标显示交易者四个月来首次解除看空头寸。以色列与伊朗冲突升级推高原油价格，而美国作为原油净出口国的地位使得油价上涨间接支撑美元汇率。

布朗兄弟哈里曼银行策略师Elias Haddad指出：“中东军事紧张局势升级可能强化美元的避险属性，同时打压风险资产。但我们认为美元涨势难以持续，部分原因在于预计美联储本次会议将维持鸽派立场。”

据银行间交易员透露，现货与期权市场的分歧反映出，在多重叙事交织下，市场正在重新调整美元头寸。荷兰国际集团分析师认为，周二的美元反弹可能包含空头回补因素。若油价进一步上涨，在地缘政治主导的行情中，美元或仍有上行空间，届时美联储政策影响将退居次要地位。

“核心逻辑”

然而从长期来讲，真正值得关注的是资产管理机构的美元低配程度。美银调查显示，机构对美元资产的规避已达20年峰值，这既源于对美国当前贸易政策、地缘立场及制度完整性的担忧，也反映美元结构性走弱的大趋势。耐人寻味的是，即便经历10%贬值，仍有近三分之二受访者认为美元估值过高。

利率差异通常是货币周期性波动的推手，但当前美元颓势显然另有乾坤。欧洲资管巨头Amundi首席投资官Vincent Mortier表示：“当前的核心逻辑是资金正从美国资产转向欧洲及新兴市场债券。”

凯雷集团的Jeff Currie则指出，地缘格局重塑、国防及能源安全等长期因素正在压制美元。

Currie构建的分析框架显示，美国从国际事务中的抽身(如近期中东政策)正推升全球风险溢价。关税与资本成本攀升的同时，市场流动性持续抽离，最终导致美元走弱、大宗商品上涨，并催生对国防等重资产领域的需求——他认为这将推动有能力为这些领域投入资金的国家实现更高增长与创新。

他特别强调：“这只是更大规模资本转移的开端——资金将从‘轻资产’行业转向‘重资产’行业，后者构成全球供应链的支柱，且更向欧洲倾斜。”

为佐证观点，Currie梳理了前两轮持续约两年的资本大迁徙：2014-2015年从“金砖国家”转向美国科技股，以及2002-2004年从互联网泡沫转向金砖市场——巧合的是，彼时正是美银调查中机构美元仓位最低的时期。

“考虑到欧洲资产估值折价、基本面稳健及国防财政投入，我们确信新一轮转向欧洲的资本轮动正在发生，”Currie总结道。

当然，如同所有金融价格，美元汇率不会直线下跌。但即便期间出现技术性反弹，其长期颓势恐难逆转——哪怕逃离美元的交易已如此拥挤。

来源：智通财经网